Sobre la rotación de los portfolios

“¿y por qué no rebalancear la cartera cada más tiempo?”

Pues sí, ¿por qué no?.

Voy a dar aquí mi opinión al respecto y seguro que da pie a otras interpretaciones.

Value Investing es un fenómeno de lenta maduración donde el premium no aflora sino al cabo de tres a cinco años. Por tanto, ¿cuándo deberíamos rotar los portfolios?, pues lo dicho, no antes de cinco años.

Saludos.

Bueno espera, que lo elaboro un poco más.

Hay muchas evidencias empíricas en el ámbito académico de que caben muchas variantes en el arte de la rotación de los portfolios: cada año, cada trimestre, cada mes, cada cinco años…; y todas tienen sus ventajas y sus desventajas.

No sé cuál es la mejor, pues sucede que todas esas variantes, como decía, aportan buena prueba de que merecen la pena según en qué casos. Pero es seguro que cinco años tendría sentido y sería probablemente lo mejor que podríamos hacer.

Ahora bien existen otras versiones sobre esta misma lógica.

Período de maduración de una acción Value

Como decía, que una acción aflore su premium resta entre tres y cinco años aproximadamente.

Esto implica, que si una acción se encuentra infravalorada hoy, requerirá del transcurso de varios años para que madure. Si nosotros como inversores hacemos una rotación del portoflio cada 5 años, estaremos dando la oportunidad a que varias de esas acciones que componen el portfolio maduren, y unas (en las que estamos acertados en nuestro análisis) nos aportarán una gran ganancia, mientras que otras (aquellas en las que estábamos equivocados) nos reportanrán pérdidas. Nuestro beneficio será la diferencia entre las ganancias de unas respecto de las otras.

Para hacer esto, debemos estar muy seguros de estar acertados en nuestro análisis, y más si nuestro portfolio es concentrado.

Está probado que eso es bastante complicado, la recompensa de estar en lo cierto es alta, pero el castigo de estar equivocado es mucho más elevado. Lo normal es que entre 3 y 5 años el 20% de acciones lo haga muy bien, el 20% de la cartera muy mal y el otro 60% aporte una rentabilidad más bien mediocre en términos relativos. La ventaja es que el 20% positivo no tiene límite a la ganancia, mientras que el 20% negativo sí lo tiene; de ahí que las carteras puedan rentar cíclicamente lo previsto.

Cuando hacemos una rotación de los portfolios más dinámica tenemos en mente otros factores como la certeza de saber que podemos estar equivocados en nuestro análisis o de que el mercado no reconozca nunca el premium de la compañía o lo haga demasiado tarde.

El objetivo de hacer una rotación dinámica consiste en asegurarnos que en todo momento tenemos el Top del ranking de acuerdo a los criterios que hayamos utilizado y que serán los catalizadores de que en un futuro el Premium aflore.

Para ello, asumimos un mayor coste de transacciones, porque muchas de esas acciones que van y vienen, no aportan valor ni les damos tiempo a que su premium aflore, si bien, la mayoría de las acciones de un portoflio no lo afloran a tiempo, pues como decía antes acertar no es fácil, y forman ese 60% de mediocridad que comentaba antes. Cuando rotamos con cierta asiduidad, sucede que damos a oportunidad a los portfolios de que encontremos más acciones que en un futuro afloren su valor.

¿Por qué?

Las acciones que afloran su valor en el tiempo previsto lo hacen generalmente vía crecimiento del FCF a tasas superiores de las que el precio lo recoge. Digamos que el precio sube a lo largo del tiempo, y puede hacerlo mucho, pero más lentamente de lo que lo hace el FCF.

Eso significa que durante esa subida, la empresa permanece barata o incluso se abarata más de acuerdo a sus múltiplos de valoración (en especial las empresas Value, según explica la teoría del riesgo asimétrico entre empresas Value y Growth; o la teoría de las finanzas conductuales, que explica como los inversores extrapolan incorrectamente los crecimientos pasados en los beneficios, los cash flows y las ventas, elevando las valoraciones y su consecuente decepción en las tasas de crecimiento como minoración de sus retornos), y durante largos períodos de tiempo pese a que no cese en su subida.

En este caso, cuando el portfolio tiene una rotación dinámica, digamos mensual, trimestral o incluso anual, sucede que aquellas acciones que rotación tras rotación permanecen en el portfolio, son las que más probabilidad tienen de aflorar su premium en el tiempo.

Si bien también se percibe que esas compañías value como más arriesgadas por sus infravaloraciones previas y significativas, y requieren una mayor prima de riesgo que incrementa sus retornos futuros esperados.

Obviamente esto no es ciencia cierta, ni mucho menos, pero también es cierto que diluimos el riesgo  de no estar en lo cierto cuando descartamos aquellas acciones que dejan de cumplir los criterios que se supone afloran premium a lo largo del tiempo, si rotamos el portfolio con una asiduidad mayor, filtrando y quedándonos en cartera por largos períodos de tiempo aquellas acciones que sí cumplen tales criterios, rotación tras rotación.

También podríamos contra-argumentar que una rotación más dinámica equivale a un mayor incremento en costes de transacciones, y eso será contraproducente; o que podríamos tener en cartera las acciones que permanezcan indefinidamente baratas. Si, así es, si bien considero que el beneficio de descartar las empresas que dejan de cumplir los criterios de selección nos aporta la ventaja de encontrar otras oportunidades de inversión que acaben resultando ser de esas que persisten en el core de la cartera por tiempo suficiente para que maduren y nos aporten un extra de rentabilidad cíclica. Esa ventaja puede decantar claramente la balanza a favor de la que rentabilidad media anual tras un largo período de tiempo sea significativamente mayor, incluso asumiendo esos costes extra de transacciones por una más dinámica rotación del portfolio.

En cualquier caso, todo esto no es más que una opinión, y como decía antes hay pruebas que otorgan sentido a todas las posibilidades.

¿Y entonces qué hago?

En mi caso veo con sentido práctico tres alternativas:

1. Hago una rotación mensual de los portfolios y apuesto a que encontraré un core de acciones superior al 20% del total que pueda darme una rentabilidad extra porque maduren dentro de un plazo prudente de tiempo. Y asumo a cambio un mayor coste de transacciones.
2. Uso una rotación anual. En este caso, no usaría el año natural sino el fiscal de las acciones que forman el portfolio para rotarlas, así como para comprarlas y venderlas, de modo que suceda una progresión temporal en la construcción del portfolio; así como que cada acción permanezca en el portfolio durante todo su año fiscal.
3. Compro y mantengo durante cinco años las acciones, y hago la rotación del portfolio una vez pasados los cinco años.

Con estas tres alternativas os doy un magnífico conundrum que debéis resolver, pues dependerá de vosotros que elijáis una u otra alternativa en función de cuál os seduzca más.