El enigma del “Valor intrínseco” por Warren Buffett

Cómo saber el valor intrínseco de una acción

• Berkshire Hathaway de Warren Buffett hace poco, recompró cerca de $ 1 mil millones de sus propias acciones, un movimiento realizado después de que este famoso inversor multimillonario cambiara el modelo que usa para la recompra de acciones.

• En lugar de basar las recompras de acciones en un descuento en el valor en libros de la compañía (lo que Berkshire había estado haciendo durante años), Buffett ahora está utilizando un precio por acción por debajo del “valor intrínseco”.

• El valor intrínseco es un concepto del que Buffett ha hablado mucho a lo largo de los años, pero no es un método de valoración fácil de dominar para los inversores, aunque es muy importante especialmente en momentos de mercado con activos sobrevalorados.

En mayo de 2007, a medida que los mercados alcanzaban nuevos récords (y se acercaban al precipicio del mercado bajista y la crisis financiera), Warren Buffett y Charlie Munger discutían sobre el concepto de valor intrínseco en la conferencia anual de Berkshire Hathaway. 

La década actual de mercado alcista, y las preocupaciones generalizadas sobre los valores elevados en las acciones estadounidenses, han conducido a días de caídas enormes como las ocurridas en el último trimestre de 2018, y a mediados de 2019. Esto ha servido como recordatorio a los inversores, de la importancia de conocer el verdadero valor de las empresas a la hora de invertir, como siempre ha sido.

El concepto de valor intrínseco resurgió a principios de este año cuando Buffett tomó la decisión de cambiar su modelo para recomprar acciones de Berkshire de un descuento cuantificable al valor en libros de la compañía (1.2 veces el valor en libros) a un descuento en el valor intrínseco. Al volver a comprobar el valor intrínseco, Buffett se refirió al método también utilizado por el CEO de JP Morgan, Jamie Dimon.

A medida que las recompras de acciones en el sector corporativo continúan alcanzando nuevos récords, se vuelve más cuestionable si todas estas compañías basan sus recompras de acciones en una métrica de valoración que descubre un descuento en el precio de cotización de una acción sobre el valor intrínseco, o simplemente están recomprando acciones como manera de mantener felices a los accionistas, haciendo que el beneficio por acción aumente “artificialmente”.

Jamie Dimon dijo recientemente en una conferencia de Goldman Sachs, que recomprar acciones cuando los precios del mercado están altos no es una buena idea, y las empresas deberían reinvertir ese dinero en el negocio.

Ahora el tema de la valoración no se limita al análisis de recompra. Como muchos sectores dentro del S&P 500, incluido uno de los favoritos de Buffett (banca) están en corrección, cada inversor debería cuestionarse el valor de lo que posee en su cartera de acciones.

Buffett compró recientemente JP Morgan por valor de 4.000 millones de dólares, una acción de bancos que desde entonces ha sufrido una corrección, y si realizó su análisis correctamente, debería estar comprando más acciones ahora. 

Por lo tanto, nadie debería tomar decisiones precipitadas, y Buffett recuerda a los temerosos que el mercado de valores está ahí para servir a los inversores, no para instruirlos (haciéndose eco de la máxima de Ben Graham).

Pero tener convicción en el poder de permanencia de sus “apuestas de mercado” se vuelve mucho más difícil cuando todo deja de subir al unísono. Como Buffett escribió en la carta anual de principios de los 90, y repitió en la reunión de accionistas de 1994: “No se sabe quién está nadando desnudo hasta que baja la marea”.

A lo largo de los años, en la reunión anual de accionistas de Berkshire Hathaway, Buffett ha dejado en claro, aunque sea indirectamente, cuán difícil es explicar un concepto de valor intrínseco. 

En la reunión de 1998, Buffett lo describió como:

 “El Valor Intrínseco es el valor presente de los flujos de caja que generará cualquier activo financiero entre ahora y el día del juicio final. Y eso es fácil de decir, pero imposible de calcular”.

Warren Buffett

Quizás por eso ha escrito que “lo que cuenta para la mayoría de las personas en la inversión no es cuánto saben, sino cuán realistamente definen lo que no saben”. 

Eso también puede explicar por qué agregó:

“Un inversor necesita hacer muy pocas cosas bien siempre que evite grandes errores”.

Los modelos de valoración clásicos

En el clásico texto Business Analysis and Valuation, que escribió con el profesor Paul Healy de la Universidad de Harvard, Krishna Palepu presentó dos modelos principales para el cálculo del valor intrínseco: el modelo de descuento flujos de caja (DCF), y el modelo de valoración contable basado en ganancias.

Pero Palepu señaló posteriormente que incluso al usar estos modelos, llegar a un valor intrínseco requiere la entrada de algunas suposiciones significativas, como cuánto tiempo puede durar el rendimiento superior de una empresa:

“La clave es comenzar con la estrategia de la empresa actual, y pregúntese cuánto tiempo es probable que ese desempeño sea sostenible, dada la naturaleza de la industria y la competencia. Gran parte de la estimación del valor en DCF radica en el valor terminal “.

El Valor Terminal es el valor estimado de un negocio más allá de un período estimado de ganancias razonable, que algunos expertos financieros fijan en tres a cinco años, o incluso a 10 años (añadiendo mucha más incertidumbre al modelo). 

El valor terminal puede tomar dos caminos: suponiendo que una compañía continuará teniendo una tasa de crecimiento normalizada incluso después de que hayan terminado sus mejores años (aunque teóricamente menor), o que se le asigne un precio de compra terminal para la empresa.

Palepu comentó que:

“La técnica de valoración basada en la contabilidad aplica cierta disciplina al estimar el valor terminal utilizando el valor contable actual de la compañía, y también su ‘horizonte de ventaja’, el período de tiempo durante el cual la ventaja competitiva de la compañía, si la hay, es sostenible”.

La razón por la cual un modelo de cálculo del valor intrínseco puede funcionar tan bien, en términos de hacer que personas como Buffett alcancen mucha riqueza, es porque muy pocas personas pueden dominarlos de manera efectiva. 

“Dado que el valor es sobre el futuro, obviamente se basa en estimaciones. Estos pronósticos a su vez, deben basarse en suposiciones”, escribió Palepu a lo que seguidamente añadió:

“La pregunta realmente es, cómo hacer que sus suposiciones sean razonables y basadas en fundamentos. Por eso se llama análisis fundamental. Si hay una forma mecánica de hacer esto, no tendrá mucho beneficio en el proceso de inversión, dado que todos tendrían la misma información y es difícil ganar dinero con información común en un mercado. Por lo tanto, los supuestos son un arma de doble filo. Son subjetivos, pero también son la fuente de rendimientos de inversión superiores “.

La fórmula mágica de Buffett. ¿Existe?

Los principios relacionados con el valor intrínseco pueden establecerse, pero no existe una fórmula única en la que un inversor pueda conectar las ideas y obtener el mismo resultado que Buffett. 

Lo importante de esto en realidad es que, el ejercicio de comprender los fundamentos y calcular el valor intrínseco de una empresa que cotiza en bolsa, incluso de manera imperfecta, podría ayudar a un inversor a evitar los grandes errores del mercado antes de presionar el botón de compra. 

Pero un inversor estaría perfectamente en lo cierto al alejarse de un intento de comprender el valor intrínseco de una compañía y decir:

“Prefiero comprar un fondo de índice del S&P 500”. 

Buffett también aprueba esa estrategia de inversión pasiva, hecho que ha comentado en numerosas ocasiones.

La mala noticia: no existe un método mágico, y la mayoría de las empresas son demasiado difíciles de valorar.

El vicepresidente de Berkshire Hathaway, Charlie Munger, proporcionó una de las definiciones más frustrantes de valor intrínseco en la reunión anual de 2007.

“No hay un método sencillo que pueda aplicarse de forma simple y mecánica. Por ejemplo, utilizando un ordenador y hacer que cualquiera que pueda presionar los “botones de cálculo” se haga rico. Por definición, este será un juego que jugarás con múltiples técnicas, y múltiples modelos, y la experiencia es muy útil”.

Charlie Munger

Munger pasó a desinflar de un plumazo las esperanzas de cualquier inversor que tenga la confianza suficiente para pensar que ha dominado la valoración de empresas. 

Cuando se trata de la valoración de las empresas, incluso él y Buffett se quedan en blanco la mayor parte del tiempo. “Echamos casi todas las decisiones en la pila demasiado difícil, y solo seleccionamos algunas decisiones que podemos tomar que sean fáciles. Y ese es un proceso comparativo. Y si está buscando la capacidad de valorar correctamente todas las inversiones siempre, no podemos ayudarte “.

Las declaraciones de Buffett sobre el valor intrínseco a lo largo de los años también pueden parecer un laberinto.

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