En su última nota a los clientes, el responsable de cobertura de fondos de cobertura de Goldman Sachs reduce el entorno comercial actual a una secuencia de frases breves:
- El S&P ha subido durante seis semanas consecutivas (la racha más larga desde una racha abrasadora hasta fines del año pasado ) mientras las acciones estadounidenses siguen su tendencia al alza.
- Por si sirve de algo, desde que comenzó esa subida anterior en octubre de 2023, el S&P ha sumado 1.725 puntos (es decir, +42 %, eso me sorprendió).
- A lo largo de esta semana, hemos visto un reflujo de algunas tensiones recientes: el petróleo retrocedió y la volatilidad implícita disminuyó.
- Para ser más precisos, el S&P ha vivido esta semana momentos tanto de subida como de retroceso : ha sido más un sube y baja que un tren de carga, pero el flujo de capital sigue siendo claramente favorable.
- En ese sentido, para decirlo nuevamente, este es al mismo tiempo un mercado alcista y un mercado de traders.
- La dispersión sigue siendo un tema brillante y reluciente y hay mucha acción bajo el capó en este momento; lo más interesante para mí es el movimiento reciente de los cíclicos sobre los defensivos (ver el ticker GSPUCYDE).
- Mucha gente inteligente no estará de acuerdo con esto, pero sigo creyendo que el consumidor estadounidense desafiará a los bajistas (como lo evidencian las ventas minoristas y los comentarios de los bancos estadounidenses).
- Lejos de EE. UU., las acciones chinas tuvieron algunas dificultades por segunda semana consecutiva ; como se analiza en el punto n.° 1 a continuación, cierto escepticismo se ha infiltrado en esa narrativa comercial.
- Las acciones europeas siguen a la defensiva debido a que algunos resultados muy destacados que no alcanzaron las expectativas afectaron claramente al SX5E (la única excepción impresionante es el sector de energía, véase GSXEPOWR).
- Con una ruptura por encima de los $2,700, la acción del precio del oro sigue siendo excelente : este es un activo que es lo que uno desea que sea, y ciertamente no busco pelear con la historia de la demanda subyacente.
- En marcado contraste, si el petróleo no puede sostener una oferta en este entorno geopolítico, ni en el contexto de un tema de reflación en Estados Unidos, el mercado está mostrando sus cartas.
- Finalmente, el dólar ha estado en alza este mes, pero el índice más amplio de condiciones financieras NO se está ajustando … bueno.
A continuación se presentan desarrollos más amplios a los que Pasquariello está prestando especial atención…
1. China.
Un rápido repaso del mercado de activos de mayor velocidad:
Comencé la semana con dos preguntas principales: ¿cuál sería el flujo de noticias y cuál sería el flujo de capital?
- En cuanto al primero, el ritmo constante de comentarios sobre políticas continuó (con un tono general de positividad), pero no tuvo mucho impacto incremental.
- En cuanto a esto último, yo caracterizaría los flujos a través de nuestra franquicia como sesgados hacia una toma de ganancias modesta , a medida que la comunidad especulativa continúa recortando la duración de las operaciones.
En conjunto, algunas dudas han aparecido en la narrativa del mercado , ya sea el escepticismo de la prensa occidental o la reducción del riesgo antes de las elecciones estadounidenses.
En vista de eso, tras la reunión informativa del Ministerio de Finanzas del fin de semana pasado, mejoramos nuestras estimaciones del PIB tanto para 2024 como para 2025… y la herramienta de intercambio de acciones del Banco Popular de China se activó durante la noche.
Mi opinión desde los asientos baratos: no quiero ir CONTRA un gobierno central con nuevas convicciones, pero espero un camino turbulento hasta el 5 de noviembre, después del cual todas las apuestas PODRÍAN cancelarse…
… entonces, aún debería ser un repunte negociable, pero mantendría las cosas bajo control (es decir, las operaciones de opciones deberían realizarse en formato de pérdida limitada).
2. Flujo de fondos / posicionamiento.
Una cosa que me llamó la atención en nuestra reciente actividad de franquicia: GS PB reportó ocho semanas consecutivas de venta de acciones estadounidenses… esa racha terminó la semana pasada… y esta semana ha habido compras continuas (a través de productos macro) .
Más allá de eso, algunos de los actores clave del mercado (a saber, la comunidad sistemática y las corporaciones estadounidenses) están de brazos cruzados por el momento, de modo que, junto con los fondos de cobertura discrecionales, el dinero minorista estadounidense ha sido el árbitro de la acción de los precios (y, salvo trauma, seguirá en la oferta después de las elecciones).
Un punto aparte: si nos recuperamos desde aquí, dada la dinámica actual en el perfil gamma de las opciones del S&P, los creadores de mercado deberían perseguir precios más altos. En conjunto (y en igualdad de condiciones, lo digo deliberadamente), la historia del flujo todavía se inclina a favor de los alcistas.
3. La gran rotación… o no.
En un panorama mucho más amplio, nuestro equipo de estrategia de cartera de EE. UU. realizó un buen trabajo ante la perspectiva de que 9,5 billones de dólares de activos del mercado monetario ingresaran al mercado de valores.
Conclusión: no contengan la respiración, ya que los libros de historia sugieren que los ciclos de flexibilización de la Reserva Federal generalmente generan flujos de capital hacia los mercados monetarios, no hacia afuera de ellos .
Además, cabe señalar que las asignaciones de los hogares a efectivo son históricamente bajas y se sitúan actualmente en el 15%.
Si este párrafo le parece un poco negativo, no se desespere: esperamos recompras de acciones corporativas por un billón de dólares, tanto este año como el próximo.
4. Ganancias.
Después de una fuerte salva inicial de los bancos la semana pasada, el tono esta semana ha sido más mixto y el 47% de las empresas han superado las expectativas por más de una desviación estándar (lo que está en línea con el promedio de largo plazo, pero por debajo de la tendencia reciente).
En vista de la avalancha de informes que se publicarán la semana próxima, creo que el listón parece un poco más bajo para las empresas tecnológicas de gran capitalización (en relación con el resto del sector) de lo que estaba antes de las ganancias del primer y segundo trimestre. En parte, esto se debe a una reducción del posicionamiento (de nuevo, esto queda claro en los datos de GS PB) y en parte a una reducción de las expectativas formales…
Señal para Ben Snider:
“En términos de cifras de consenso de analistas, el listón está definitivamente más bajo. De cara al primer trimestre, se esperaba que las grandes acciones tecnológicas crecieran sus ganancias por acción interanuales en un 40 % aproximadamente. Esa estimación de crecimiento era de alrededor del 30 % de cara al segundo trimestre. Y este trimestre es de aproximadamente el 20 %”.
5. Tecnología estadounidense.
Hablando de acciones tecnológicas, esta semana también hubo un poco de vaivén (y, lo admito, un rendimiento inferior al de las acciones de pequeña capitalización).
El lunes trajo un nuevo ATH en “el abuelo de todos ellos”, NVDA… que dio paso a una derrota global en semifinales, con ASML como epicentro (de nuevo, esto se produjo en un contexto más amplio de algunos golpes muy fuertes a algunas empresas europeas de muy alto perfil)… y ahora la semana está terminando con un tono de estabilidad después del ritmo de TSM (y sus comentarios acompañantes sobre AI) y NFLX durante la noche.
En un sentido más amplio, y como ayuda visual muy convincente, observe el gráfico siguiente.
6. Tasas de EE.UU.
El flujo de datos fue ligero esta semana, pero nuevamente se inclinó hacia lo positivo neto (solicitudes, ventas minoristas).
En términos más generales, volví a escuchar la conversación de la semana pasada con Dom y Josh Schiffrin. Además de su amplia inclinación a aumentar las tasas (dado el mayor crecimiento de Estados Unidos y el estímulo de China), si hubo un punto específico que se destacó, fue la vulnerabilidad continua del back end (dadas las preocupaciones por el déficit, que tienden a aparecer y desaparecer del foco del mercado).
Nuevamente, esto sólo refuerza un sesgo hacia curvas más pronunciadas; a su vez, también aboga por una selección de acciones que abarque esa expectativa (es decir, buena para los valores financieros, no buena para la duración o los bonos).
7. Finanzas de Estados Unidos.
Creo que esto es realmente interesante: la semana pasada, GS PB informó la mayor demanda de acciones bancarias estadounidenses en tres años completos.
A continuación, esta semana trajo una demanda persistente para el sector, que ha sido comprado durante siete días consecutivos. Para volver al párrafo anterior, una curva de tasas estadounidense más pronunciada debería ser favorable para los bancos estadounidenses (principalmente a través del canal de mayores ingresos netos por intereses; como me señaló Ryan Nash, los bancos regionales estadounidenses obtienen alrededor del 70% de sus ingresos a través de NII).
8. Volatilidad.
Para subrayar una observación de la semana pasada, es muy raro ver una volatilidad implícita del S&P tan elevada (y sesgar esta oferta) cuando el mercado está marcando máximos más altos.
Para cuantificar: durante los últimos 35 años, el VIX ha tenido un promedio de 14,9 en los días en que el S&P ha alcanzado un máximo histórico (gracias, John Marshall).
Si bien no se pueden disociar con precisión los factores que impulsan la brecha actual entre el precio y el volumen, probablemente podamos estar de acuerdo en los temas generales: política, geopolítica y, nuevamente, ganancias.
Si tuviéramos que contar una historia alcista, diría que una serie de resultados no traumáticos liberarán parte de estas primas de riesgo.
El jefe del fondo de cobertura señala que solo un gráfico pasó el corte esta semana.
Con crédito a Peter Oppenheimer, este gráfico muestra el crecimiento de las ganancias durante los 12 meses anteriores…
…y esto ilustra por qué trato de mantener mi vista puesta en esa pelota cuando considero el desempeño fundamental superior de las acciones tecnológicas de mega capitalización de EE. UU.
Tomando todo lo anterior y lo siguiente en conjunto, creo que la canción sigue siendo en gran medida la misma:
- Mi visión de base es positiva dada la interacción inherentemente amistosa entre el crecimiento de Estados Unidos y la Reserva Federal.
- Al mismo tiempo, la relación riesgo/recompensa no necesariamente indica que uno deba arriesgarse en este momento (nótese que, a pesar de todos los fuegos artificiales de política del mes pasado, el S&P no ha mostrado tanta convexidad alcista).
- Así que, voy a mantener una mano fuerte en Estados Unidos y guardaré unas cuantas unidades de riesgo para implementarlas después de las elecciones .
