Desde diciembre, las acciones se han negociado con un mayor riesgo bidireccional que en los tres meses anteriores. Además, la amplitud del mercado se ha deteriorado, con el surgimiento de líderes de mayor calidad y el fortalecimiento de las revisiones de las ganancias para este grupo.
Todo esto tiene sentido en el contexto de un aumento de las tasas de interés y de la fortaleza del dólar estadounidense. Antes de las elecciones del año pasado, pensé que una victoria de Trump o una victoria aplastante de los republicanos sería buena para las acciones, pero mala para los bonos, porque pensaba que podría provocar un aumento del espíritu animal, como en 2016, ante las esperanzas de una agenda más favorable al crecimiento y a las empresas. Sin embargo, la situación fiscal estadounidense es muy diferente hoy, al igual que las funciones de reacción de los mercados ante las perspectivas de una inflación más rígida. Como resultado de estos cambios, el reciente aumento de las tasas se ha debido principalmente a un aumento de la prima por plazo, más que a mayores expectativas de crecimiento . Atribuyo esto a una preocupación nueva (y justificada) sobre cómo se financiarán los actuales déficits fiscales, dado el agotamiento de la facilidad de recompra inversa y la necesidad de ampliar los vencimientos tras la elevada financiación con letras del Tesoro de los últimos años.
A principios de diciembre, sugerimos que el rango de 4,00-4,50% en el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años era el “punto óptimo” para los múltiplos de las acciones . Pensamos que una ruptura por encima del 4,50% en el bono a 10 años podría aumentar la sensibilidad de las acciones a las tasas, ya que este era un umbral importante en la primavera de 2024, cuando la narrativa de “no aterrizaje” volvió a aparecer en los precios del mercado. Cuando las tasas superaron este nivel en diciembre, los múltiplos se comprimieron y la correlación entre los rendimientos de las acciones y los rendimientos de los bonos se estableció decisivamente en territorio negativo, donde permanece hoy.
Es importante destacar que la sensibilidad a las tasas funciona en ambos sentidos. De hecho, la correlación entre los rendimientos de las acciones y los rendimientos volvió a caer tras el informe del IPC de la semana pasada, ya que las acciones subieron materialmente gracias a las tasas más bajas. Todo esto respalda nuestra última opinión sobre las acciones estadounidenses: es decir, la dirección del índice (beta) estará determinada principalmente por el nivel y la dirección de las tasas finales y la prima por plazo . Y hasta que el rendimiento a 10 años vuelva a caer por debajo del 4,50% y/o la prima por plazo disminuya de manera sostenible, es probable que persista esta correlación negativa entre las acciones y los rendimientos . Seguimos prefiriendo acciones de mayor calidad en todas las industrias que muestran un impulso de revisiones de ganancias relativas: finanzas, medios y entretenimiento y servicios al consumidor sobre bienes de consumo.
Mientras tanto, el factor macroeconómico que probablemente impulse el desempeño idiosincrásico de las acciones es el dólar estadounidense . En nuestro último informe semanal, mostramos que la fortaleza del dólar probablemente sea un factor menos determinante de las ganancias a nivel del índice y más a nivel de las acciones, dado que la exposición a las ventas en el extranjero varía ampliamente entre las acciones del índice.
