La lectura de la brutal venta de esta semana en los mercados de deuda pública parece clara: el aumento de la inflación empujará a los bancos centrales a subir los tipos de interés con pánico, sofocando el crecimiento económico.
Sin embargo, las acciones, las divisas y los bonos corporativos están enviando una imagen diferente: mantener la calma. Tal vez incluso comprar más.
El tiempo dirá quién tiene razón. Lo que es seguro es que muchos inversores en renta fija se vieron sorprendidos por el temor a que los bancos centrales, a pesar de su mantra de que la inflación es transitoria, acaben endureciendo su política antes de lo previsto.
El tímido mensaje del Banco Central Europeo, el tono agresivo de Canadá y la reticencia del Banco de la Reserva de Australia a defender su objetivo de rentabilidad del 0,1% para las letras del Tesoro contribuyeron a encender el fuego de los rendimientos de la deuda a corto plazo. Los de Alemania y Estados Unidos alcanzaron sus máximos desde el pasado mes de marzo, mientras que el rendimiento de las letras australianas experimentó su mayor subida en tres días desde 1996.
Normalmente, estos movimientos causarían un trastorno importante en todas las clases de activos.
Sin embargo, apenas se han registrado, y el índice de renta variable S&P 500 alcanzó un máximo histórico el jueves. Aunque las acciones cayeron el viernes, las pérdidas son relativamente moderadas y los datos de Lipper muestran que en la semana hasta el miércoles, los inversores compraron acciones al ritmo más rápido desde marzo.
La volatilidad de las divisas y de la renta variable sigue siendo moderada, y el índice VIX, el “medidor del miedo” de Wall Street, está a punto de alcanzar los mínimos de 2021. En Europa, la volatilidad de los tipos se ha disparado, mientras que las acciones han permanecido en calma.
Algunos atribuyen esta reacción optimista a la caída de los rendimientos de los bonos a más largo plazo, que ha aplanado las curvas de rendimiento y parece indicar que la rápida actuación de los bancos centrales acabará con las presiones inflacionistas.
Y los rendimientos “reales” de los bonos, ajustados a la inflación, siguen siendo muy negativos: a pesar de la subida del viernes, se mantienen en torno al -1% y al -2% en Estados Unidos y Alemania, respectivamente.
“Es sorprendente que las acciones no hayan respondido más, pero con unos rendimientos reales tan negativos, los mercados no están demasiado preocupados”, afirma Charles Diebel, responsable de renta fija de Mediolanum International Funds.
“Si se descompone la curva a plazo sobre la inflación, se trata de la presión a corto plazo sobre la inflación… así que los umbrales de rentabilidad están subiendo, pero los bancos centrales están empezando a responder, lo que significa una actividad más lenta y que la inflación no será un problema a largo plazo”.
Los umbrales de rentabilidad se refieren a la diferencia entre los rendimientos de los bonos nominales y los vinculados a la inflación, y suelen utilizarse como indicador de las expectativas de inflación en el mercado.
Los mercados de deuda corporativa de mayor riesgo tampoco parecen asustados. Las primas de riesgo que pagan sobre los bonos del Estado siguen siendo históricamente bajas.
Creo que (los bajos tipos reales) están afectando a los mercados en el sentido de que están creando el efecto “TINA”: No hay alternativa para comprar valores de mayor rendimiento”, dijo Barnaby Martin, jefe de estrategia de crédito de BofA en Londres.
TÍPICO DE LA MITAD DEL CICLO
Los movimientos de los bonos a corto plazo también se deben en parte al posicionamiento. Los operadores sorprendidos por el aumento de la rentabilidad han tenido que deshacerse de sus posiciones, lo que ha exacerbado la venta y ha hecho que algunos precios parezcan inverosímiles.
Los operadores esperan ahora que el Reino Unido y Canadá suban los tipos de interés en más de 100 puntos básicos en los próximos 12 meses. Incluso el Banco Central Europeo, que se muestra muy moderado, subirá los tipos dos veces antes de octubre de 2022.
Chris Iggo, de AXA Investment Managers, espera que la subida de los tipos endurezca un poco las condiciones financieras, pero dijo que sería algo parecido a una “normalización, en cierto sentido, porque estamos volviendo a las condiciones previas a la crisis”.
“Es el típico tipo de condiciones económicas de mitad de ciclo, en el que la inflación ha subido un poco, los tipos han subido, el crecimiento empieza a ralentizarse, pero todavía no es una recesión”. Y si surgen preocupaciones serias sobre el crecimiento, muchos siguen confiando en la “puesta” del banco central.
“La verdadera ampliación (de los diferenciales de las acciones y las empresas) se produciría en caso de recesión, y no tanto por el riesgo de los tipos, ya que hemos visto una y otra vez que, si los mercados empiezan a tener problemas por el temor a los tipos de interés, los bancos centrales intentan dar marcha atrás de nuevo”, dijo Martin, de BofA.
Pero la revalorización de los bonos debería extenderse más ampliamente, lo que significa que es inevitable cierto dolor.
“Esperen rabietas en el riesgo si los bancos centrales responden a la inflación, y rabietas en los bonos si no lo hacen”, dijo el estratega de Citi Matt King a los clientes.
(Información de Yoruk Bahceli, Tommy Wilkes, Sujata Rao y Saikat Chatterjee; edición de Sujata Rao y Catherine Evans) Reuters. Traduce serenitymarkets
