Dada la reciente corrección del S&P 500, la mesa de operaciones de JPMorgan analizó una serie de preguntas que tenían en mente (y en la de sus clientes) relacionadas con lo que podríamos ver en el corto plazo en función de cómo se alinea este período con eventos pasados y qué esperar en el mediano plazo desde el punto de vista del mercado, los factores y el sector.
1. ¿Por qué podría parecerse al cuarto trimestre de 2018 o al primer trimestre de 2022?
Posicionamiento, tendencias de datos ecológicos, etc. riman…
Esto es similar al cuarto trimestre de 2018, cuando la Reserva Federal no pareció preocuparse por el debilitamiento de los datos económicos y siguió aumentando las tasas, excepto que esta vez es la administración presidencial la que no parece importarle.
¿Qué fue similar? El posicionamiento se reducía desde un nivel alto, el apalancamiento bruto había sido alto, con los netos más moderados, pero luego ambos comenzaron a caer, el rendimiento del mercado y de los fondos de capital se debilitaba, el momentum y la aglomeración se estaban viendo afectados, las tasas a 10 años se elevaron de forma multianual (antes de caer en diciembre de 2018). El nivel de posicionamiento del TPM se acercó a su mínimo actual, pero finalmente cayó a niveles muy bajos.
En cierto modo, esto también es como el 1T22… TPM rodando, bruto alto vs. neto moderado, cobertura inicial vs. capitulación final, los Quants resistiendo bien en ambos casos.
El nivel de posicionamiento ahora está abajo a donde estaba a principios de marzo antes del rebote de varias semanas que apretó los cortos, las coberturas en futuros fueron algo clave que se agregó antes del rebote, pero el rebote no se sostuvo.
¿Qué pasó en el 4T18 y 1T22?
- Inicialmente, el 4T18 vio una caída del 11% y luego un repunte del 8%.
- En el primer trimestre de 2022 se observó una caída del 12 % (según los rendimientos intradía), seguida de un repunte del 9 %… luego se observó un repunte del 11 % en marzo, antes de que las cosas se revirtieran.
- En ambos casos, el SPX cayó por debajo de la media móvil de 200 días, pero se recuperó hasta la media móvil de 100 días, es decir, podría ver otro rebote del 4-5 % si seguimos un patrón similar de recuperación hasta la media móvil de 100 días.
- Sin embargo, los mercados terminaron cayendo aún más después del rebote inicial y el posicionamiento se volvió mucho más bajista, con la exposición bruta cayendo mucho también antes de que se tocara fondo.
2. ¿Podríamos presenciar una doble recesión?
Lo más probable es que diga “sí”, basándose en patrones históricos.
Observando los períodos en los que el SPX cayó al menos un 8,5% en 20 días desde su máximo de varios meses…
…casi siempre hay una doble caída que normalmente oscila entre el 3% y el 15%, con un promedio de alrededor del 9-10%…
Una nota adicional es que el SPX ha experimentado ganancias de 3 millones (7 de 7 veces desde 1950) después de una corrección del 10 % que ocurrió dentro de 1 mes de los ATH.
3. ¿Qué tan rápido ha disminuido el posicionamiento?
El descenso ha sido muy rápido, lo que también podría sugerir un repunte en el corto plazo, pero no sugiere que probablemente alcancemos el mínimo máximo…
4. ¿Cuándo vender cuando hay una tendencia bajista en el posicionamiento?
Cuando el cambio de posicionamiento en 4 semanas es bastante positivo (p. ej., alrededor de +1,5 z). Esto ocurrió muchas veces desde el segundo semestre de 2021 hasta principios de 2023…
5. ¿En qué medida los factores han influido en el posicionamiento posterior al TPM?
No tanto… El momentum suele ser hacia arriba (en lugar de hacia abajo hasta ahora), mientras que el Res. Vol. suele ser plano o hacia abajo en lugar de hacia arriba hasta ahora.
Las canastas de calidad y recesión se mantienen estables ahora en comparación con las de mejor desempeño en episodios anteriores, mientras que HC y Servicios Públicos superan consistentemente el desempeño anterior.
Factores:
- El impulso es del -5%, frente a un aumento del 3-12% en casos anteriores (promedio del +7%). El par largo-corto de Mo siempre ha estado al alza, y en un rango estrecho, durante los 9-10 meses posteriores al pico del TPM, con un rendimiento promedio del +12%… sin embargo, todo impulsado por el lado corto.
- Más ganadores: -2% de rentabilidad relativa frente al promedio del -1% en este momento en el pasado. Promedio del -9% de rentabilidad relativa frente al SPX a 12 meses.
- Más rezagados +2% tasa de retorno relativa frente a un promedio de -7% en este momento en el pasado (rango de 0 a -16%, aunque la tendencia en los últimos meses es similar a la de experiencias pasadas, ya que parte de esto se debió a la presión postelectoral). Típicamente, -18% tasa de retorno relativa frente al SPX a 12 meses.
- Al igual que Mo’ Laggards, las acciones de alto SI tienen un rendimiento consistentemente inferior al pico del TPM
- La beta (JPBPURE) es del -7% frente al -5% promedio anterior en este momento. El rendimiento promedio es del -16% aproximadamente 12 meses después del pico del TPM (es decir, una caída similar hasta ahora, pero aún queda camino por recorrer).
- Res. Vol. (JPRVPURE) ha aumentado un 10 % desde el pico del TPM, frente a un -16 % (promedio: -5 %) en el pasado. Ha experimentado una caída máxima del 6 % desde su pico reciente, frente a una caída promedio del -24 % (rango: -13 % a -37 %), y ha bajado entre un 10 % y un 11 % en promedio aproximadamente 12 meses después del pico del TPM.
- La calidad (JPQPURE) se mantiene estable desde el pico de TPM frente a una ganancia promedio del 5 % en este momento y una ganancia típica del 9 % (p. ej., 2007) alrededor de 12 m después del pico de TPM.
- El par de recesión (JPRECES) es de -1% desde el pico de TPM frente a una ganancia promedio de 5% en este momento (p. ej., 2007) y una ganancia promedio de 20% 12 meses después del pico de TPM (rango de +13% a +50%)
Sectores:
- ¿Cómo se comportan los valores defensivos? Servicios públicos y salud +12-13% en 12 meses frente al 0% actual para ambos (subidas prácticamente constantes en 12 meses frente al mercado en ambos casos)… Los bienes básicos superan el rendimiento, pero solo un +5-7% de rentabilidad relativa media en 12 meses… Los bienes raíces también +4-5% (rendimiento relativo prácticamente plano tras el movimiento alcista inicial, aunque actualmente sigue en -2% de rentabilidad relativa)… Las telecomunicaciones presentan un comportamiento más heterogéneo históricamente, con rentabilidades medias planas en 12 meses frente al +18% actual.
- ¿Cómo se comportan los cíclicos? Energía mixta… Finanzas -8% promedio (arrastrado por las caídas de 2007-2008 y 2011) vs. +7% hoy… Industria -2% relativo hoy, en línea con el promedio, y llega al -5% en 12 meses (rezago moderado consistente)… Materiales -7% hoy vs. -15% en su mínimo de hace un par de meses, con rendimientos bastante mixtos en 6-12 meses después del pico, aunque el rendimiento promedio se vuelve negativo alrededor de 12-18 meses después del pico, con un retorno promedio del -10%.
- ¿Cómo se comporta TMT? Las tecnologías de la información son muy dispares, aunque ya se encuentran en el extremo inferior de lo observado en el pasado (la rentabilidad promedio se mantiene estable en +2-3% alrededor de los 12 meses posteriores al pico de TPM, aunque bastante dispar). Los servicios de comunicaciones subieron un 6% hoy, el nivel más alto observado después de picos de TPM anteriores, y suelen ser de -7-8% alrededor de los 12 meses posteriores al pico.
6. ¿Los ETF de atención médica finalmente están viendo entradas?
¿Por qué nos importan los flujos de ETF de capital riesgo? Los flujos relativos hacia los ETF de capital riesgo (es decir, flujos hacia ETF de capital riesgo frente a flujos hacia el conjunto de ETF de renta variable estadounidense) han sido persistentemente negativos durante los últimos dos años. Dada la prolongada duración de las salidas relativas y la correlación entre los flujos y la rentabilidad relativa del sector, es un dato que merece la pena observar.
¿Hemos visto el cambio de tendencia? Todavía no tanto…
7. ¿Se han corregido lo suficiente las métricas de flujo de impulso/aglomeración y posicionamiento?
Opiniones mixtas… el rendimiento es el principal factor que ha bajado, mientras que los flujos y las exposiciones no muestran una señal tan clara.
8. ¿Qué está lleno de gente ahora?
AI TMT más alto en el lado largo, mientras que algunas defensivas han visto aumentar sus redes.
Se han sumado posiciones cortas en el sector energético, junto con el de viajes y ocio y restaurantes, mientras que partes de TMT (tecnología y hardware no rentables) han experimentado inclinaciones bajistas.
9. ¿Cuándo podría vender el comercio minorista?
Considerando lo mucho que el comercio minorista ha seguido comprando últimamente, ¿qué podría impulsarlos a vender de manera más persistente?
Las preocupaciones por la recesión históricamente han estado correlacionadas con los flujos minoristas… por lo tanto, el gran aumento en las búsquedas de “recesión” podría ser un precursor de una eventual capitulación minorista como la que vimos en 2022 (y la caída de los flujos en agosto de 2024), aunque tomó un tiempo a principios de 2022 para que los flujos minoristas se volvieran negativos.
Hasta el momento, el comportamiento del BTD por retail es bastante consistente con el 1T22.
10. ¿Los ETF de crédito/finanzas han mostrado un comportamiento de aversión al riesgo últimamente?
No tanto… hemos visto pocas posiciones cortas en ETF de crédito/finanzas como las que hemos visto en períodos anteriores de aversión al riesgo…
…aunque los ETF de bonos del Tesoro a corto plazo están viendo entradas similares a las del primer trimestre de 2022 (es decir, aún no son extremos, pero están aumentando)
