La velocidad del cambio en estos días es, sencillamente, asombrosa.
Algunas reflexiones breves sobre la semana hasta ahora:
1. La narrativa del mercado.
Para situar el tema central, tomaré una cita del mismo cliente que mencioné la semana pasada:
“Nuestro mundo es ahora más peligroso y disputado de lo que ha sido en décadas.”
Intento evitar la hipérbole en estos temas, pero es seguro decir que el planeta Tierra sigue acumulando una fractura geopolítica tras otra.
2. Implicaciones para el mercado.
Como ya se ha argumentado antes en el contexto geopolítico: muy, muy pocas personas saben realmente lo que va a ocurrir.
Y también como se ha señalado antes: en cierto punto el mercado bursátil tiende a inmunizarse; simplemente pasa página.
Como destaca nuestro equipo ISG, en las últimas cuatro décadas ha habido 21 campañas de ataques aéreos de EE. UU. en la región MENA, y ocho semanas después el S&P 500 estaba más alto el 95% de las veces.
Eso no garantiza nada, pero es un conjunto de datos que merece la pena considerar mientras saltamos de titular en titular.
3. La gran excepción suele ser cuando se interrumpe el flujo de energía.
El ejemplo más reciente fue el bear market en la renta variable europea cuando el TTF se disparó durante seis meses en 2022.
Por tanto, la gran cuestión ahora es si esta situación provocará una interrupción grave y prolongada del flujo energético.
Aunque esa pregunta sigue abierta, me parece que ninguno de los actores principales tiene incentivos para que esa interrupción dure demasiado.
Como comentó alguien que ya ha pasado por situaciones similares:
“El petróleo suele encontrar la manera de seguir fluyendo.”
4. Esta es nuestra previsión actual para el petróleo.
Según Daan Struyven, el Brent debería moverse hacia la zona de los 80 y tantos dólares este mes.
Si asumimos una recuperación gradual del flujo a través del Estrecho de Ormuz, debería bajar hasta unos 66 dólares en el cuarto trimestre.
Si esto se cumple, no me preocupa demasiado el impacto en la renta variable.
Eso sí, existe un escenario en el que los flujos sigan interrumpidos otro mes, lo que podría llevar el petróleo hacia los 100 dólares.
5. ¿Qué se observa con mayor claridad en los flujos de nuestra franquicia?
El patrón esta semana es claro: si una posición estaba muy concentrada en manos de inversores especulativos, ha sufrido.
Como parte de esta dinámica hemos visto desmontajes significativos en muchas posiciones de consenso en acciones, tipos de interés, divisas y materias primas.
Dentro de ese conjunto, los mercados bursátiles asiáticos —muy expuestos a economías cíclicas y dependientes del petróleo— destacan especialmente.
6. Un punto relacionado: Corea.
Como ya sabrás, el KOSPI registró la peor sesión de su historia en 46 años, con una caída del 12% en una sola jornada.
Aunque Corea no es el país más sensible al petróleo de la región, ha sufrido un shock de VAR generalizado: además de la caída en bolsa, el mercado de bonos doméstico y el won coreano también se han vendido con fuerza.
Dada la magnitud del rally bursátil de los últimos dos años —durante el cual el KOSPI se ha más que duplicado— y la popularidad de la posición (por buenas razones fundamentales), este retroceso no es una gran sorpresa.
Por cierto, el índice sigue subiendo un 21% en el año.
7. Esto llama la atención.
Ayer, mientras revisaba mis correos, el tono de los analistas de mercado era sorprendentemente pesimista.
Fue uno de esos momentos en los que recuerdas exactamente dónde estabas sentado cuando lees algo concreto.
Entre la subida del petróleo, las dudas sobre la disrupción de la IA o las preocupaciones sobre el crédito privado, casi todas las historias estaban cargadas de negatividad.
Dado todo lo que ha ocurrido esta semana, el hecho de que el S&P esté prácticamente sin cambios resulta bastante notable.
Quizá sea una historia de gran resiliencia del mercado —o quizá, unido al punto 5, sea una señal sobre el posicionamiento relativo de los inversores especulativos.
Aquí cabe recordar que los hedge funds ya habían vendido renta variable estadounidense en 9 de las últimas 11 semanas.
En este momento, me inclino a pensar que el dinero más rápido ya tiene su exposición neta bastante reducida (aunque la exposición bruta sigue siendo muy alta).
8. Un punto adicional.
A pesar de todo lo que está ocurriendo, el S&P apenas se mueve.
O quizá sea al revés: precisamente debido a toda la actividad y a las intensas rotaciones sectoriales y de factores, el índice no consigue moverse de forma coordinada y sostenida.
En perspectiva más amplia, el S&P prácticamente no ha ido a ningún lado en casi seis meses.
Aquí incluyo algunos gráficos notables de Brian Garrett, que muestran la desconexión entre la baja volatilidad realizada del índice y la enorme volatilidad en acciones individuales.
Como él señaló, la acción media dentro del índice ha sido casi tres veces más volátil que el propio índice (y el diferencial de volatilidad implícita sugiere que el mercado de opciones cree que esto continuará).
Hay dos gráficos:
uno muestra que estamos en el nivel más alto desde la crisis financiera global (GFC),
y otro amplía el análisis hasta incluir la burbuja tecnológica de EE. UU..
