Los precios del petróleo revirtieron su tendencia a la baja hoy, tras tres días de ganancias, lo que ofreció algo de alivio a las acciones, que se vieron muy afectadas por los resultados de Broadcom y CrowdStrike, dejando tocados al Nasdaq y al sector de semiconductores.

Sin embargo, la sólida amplitud del mercado, el nuevo liderazgo sectorial y una mayor demanda de las empresas que recientemente se habían quedado rezagadas sugieren que el capital está rotando, en lugar de abandonar el mercado.

El sector sanitario registró su mejor jornada en un año, lo que provocó que el Dow Jones superara ampliamente al Nasdaq.

El S&P 500 cerró con ganancias moderadas, impulsado principalmente por los sectores financiero y sanitario, mientras que las pequeñas capitalizaciones se vieron favorecidas por una fuerte subida de las acciones con mayores posiciones cortas.

Eso sí, la estrategia de comprar las caídas volvió a funcionar en los semiconductores. El sector llegó a caer un 5% durante la sesión y terminó cerrando con apenas un descenso cercano al 2%, manteniéndose por el momento por encima de niveles técnicos importantes.

La pregunta es si esta tendencia se mantendrá. Es difícil luchar contra la narrativa de la inteligencia artificial, pero algunos operadores sugieren que la exposición equiponderada está ganando atractivo frente a los índices ponderados por capitalización. Los inversores estarían alejándose de las compañías de IA que mejor comportamiento han tenido para buscar oportunidades en empresas más rezagadas.

Los movimientos en la deuda pública estadounidense provocaron una caída de entre 3 y 5 puntos básicos en los rendimientos a lo largo de toda la curva, favorecidos por el descenso de los precios del petróleo.

El rendimiento del bono a 30 años terminó prácticamente sin cambios en la semana, aunque continúa cerca del 5%.

El dólar experimentó fuertes fluctuaciones durante la jornada y acabó cerrando con una ligera caída.

Por su parte, el oro repuntó y volvió a situarse por encima de los 4.500 dólares.

Bitcoin puso a prueba el nivel de los 61.000 dólares antes de recuperarse modestamente desde los mínimos registrados a principios de febrero.

Las bolsas europeas cerraron al alza el jueves gracias a la caída de los precios del petróleo, aunque los inversores siguieron mostrando cautela sobre si los últimos acontecimientos en Oriente Medio desembocarán en un acuerdo de paz duradero.

El índice paneuropeo STOXX 600 cerró con una subida del 0,5%, hasta los 624,45 puntos, liderado por el sector sanitario.

La biotecnológica francesa Abivax se disparó un 17,8%, recuperando parte de las pérdidas sufridas a principios de semana.

Aun así, el STOXX 600 continúa encaminado hacia una ligera caída semanal, mientras el estrecho de Ormuz, una de las rutas clave para el transporte mundial de petróleo, permanece en gran medida bloqueado.

Las persistentes presiones inflacionistas han llevado al mercado a descontar una subida de tipos de 25 puntos básicos por parte del BCE en su reunión de la próxima semana, según datos de LSEG.

Los analistas macroeconómicos de Danske Bank, liderados por Rune Thyge Johansen, señalaron que la subida de tipos ampliamente anticipada refleja una preferencia por contener los riesgos inflacionistas al alza en lugar de abordar los riesgos de desaceleración económica. Además, esperan que Christine Lagarde mantenga abiertas todas las opciones para la trayectoria futura de los tipos, incluyendo una posible segunda subida durante el verano.

Los valores relacionados con semiconductores registraron caídas después de que Broadcom publicara unos ingresos trimestrales inferiores a los esperados. Infineon retrocedió un 3,4% y STMicroelectronics perdió un 2,6%.

Según Steve Sosnick, estratega jefe de mercado de Interactive Brokers, la menor exposición de Europa al sector tecnológico, que en otras ocasiones ha sido una desventaja, está resultando beneficiosa actualmente, ya que los inversores están rotando desde tecnología hacia sectores más defensivos y orientados al valor.

Por otro lado, las compañías de software y tecnología de la información prolongaron su recuperación tras las recientes ventas provocadas por las preocupaciones sobre la disrupción de la inteligencia artificial. Capgemini, Nemetschek, Dassault Systèmes, SAP y Sopra Steria avanzaron entre un 6,39% y un 8,79%.

Las entidades financieras británicas con exposición a China sufrieron descensos después de que medios chinos informaran de nuevas restricciones para que los residentes de China continental puedan abrir cuentas offshore en grandes bancos de Hong Kong. HSBC, Standard Chartered y Prudential cayeron entre un 1,8% y un 7,6%.

Las bolsas asiáticas cerraron con descensos generalizados tras tomar el relevo de la sesión bajista de Wall Street, donde el sentimiento de riesgo se vio afectado por los recientes ataques de represalia entre Estados Unidos e Irán, así como por la debilidad registrada en los valores tecnológicos.

El ASX 200 australiano estuvo presionado por el mal comportamiento de los sectores de minería y materiales, mientras que la mayoría de los sectores mostraron un tono débil, con la excepción de los valores defensivos, que lograron mantenerse relativamente resistentes.

El Nikkei 225 japonés se alejó de sus máximos históricos y llegó a poner a prueba el nivel de los 67.000 puntos a la baja. La presión estuvo relacionada con los riesgos de intervención en el mercado de divisas tras los comentarios de la primera ministra japonesa, Sanae Takaichi, mientras que las declaraciones del gobernador del Banco de Japón, Kazuo Ueda, sugirieron que la entidad podría retomar la normalización de los tipos de interés este mismo mes.

Además, fuentes con una visión más agresiva dentro del Banco de Japón señalaron que la institución estaría considerando una subida de tipos este mes, con la posibilidad de otra adicional durante 2026.

Por su parte, el Hang Seng de Hong Kong y el Shanghai Composite chino también se alinearon con el tono negativo de la región, afectados por los problemas del sector tecnológico y por la decisión del Banco Popular de China (PBoC) de abstenerse de realizar operaciones de mercado abierto por segundo día consecutivo.

Las burbujas de ganancias siguen siendo burbujas. Por BCA

La mayoría de las burbujas bursátiles se caracterizan por un aumento insostenible del precio de las acciones en relación con las ganancias. Este fue sin duda el caso durante la burbuja de las puntocom, cuando el crecimiento de las ganancias quedó eclipsado por el aumento del precio de las acciones. Sin embargo, en ocasiones, un aumento insostenible de las ganancias es el origen de la burbuja.

Esto les sucedió a los bancos y a las constructoras de viviendas en el período previo a la crisis financiera de 2008 (Gráfico 1). La relación precio-beneficio (P/E) a futuro para los bancos se mantuvo en un rango bastante estrecho de 11 a 13 entre 2004 y 2006. Luego disminuyó en 2007 y la primera mitad de 2008 a medida que los inversores se volvían cada vez más escépticos respecto al sector, incluso cuando las estimaciones de ganancias se mantenían elevadas. La relación P/E se disparó a finales de 2008 y principios de 2009, cuando los analistas finalmente comenzaron a recortar drásticamente las previsiones de ganancias. El índice bancario terminó cayendo un 80% desde su máximo hasta su mínimo.

De forma similar, las constructoras de viviendas cotizaron consistentemente por debajo de 10 veces sus ganancias futuras durante la mayor parte de la burbuja inmobiliaria, ya que el aumento de las ganancias compensó el impacto de la subida de los precios de las acciones. El PER (relación precio-beneficio) futuro del sector tocó fondo a mediados de 2006 en torno a cinco, momento en el que los precios de las acciones ya habían caído cerca de un 40%. Al igual que los bancos, el sector acabó sufriendo una caída de precios del 80% desde su máximo hasta su mínimo.

Las industrias con ciclos de auge y caída son propensas a las burbujas de ganancias.

Las burbujas de ganancias son comunes en industrias que experimentan ciclos de auge y caída. Las materias primas son un ejemplo clásico. Las estimaciones de ganancias para diversas empresas del sector energético y de materiales crecieron rápidamente durante la década de 2000, lo que contribuyó a mantener bajo control sus ratios precio/beneficio (Gráfico 2). Sin embargo, esto no las protegió de un duro mercado bajista durante la Gran Recesión.

La pandemia alimentó una burbuja de ganancias en las acciones de empresas que se beneficiaban del teletrabajo y otras empresas afectadas por la COVID-19 en 2020-21, que en gran medida se disolvió en los años siguientes (Gráfico 3).

La mayor demanda de productos manufacturados durante la pandemia también provocó un aumento considerable en las ganancias de las compañías navieras. En el punto álgido del ciclo en 2022, cotizaban a un múltiplo de tan solo 4 veces las ganancias futuras (Gráfico 4).

La invasión rusa de Ucrania provocó diversas escaseces. Las acciones de carbón y fertilizantes se beneficiaron de importantes revisiones al alza de las previsiones de ganancias, que posteriormente se redujeron en 2023 (Gráficos 2B y 2C). Las aerolíneas son otro ejemplo clásico de un sector con ciclos de auge y caída. El desplome de los precios del petróleo en la segunda mitad de 2014 impulsó las ganancias de las aerolíneas. Esto las llevó a aumentar su capacidad, lo que, en última instancia, ejerció presión a la baja sobre las tarifas (Gráfico 5).

Ciclos de semiconductores

Un aspecto importante para el entorno actual es que las empresas de semiconductores han experimentado con frecuencia burbujas de ganancias. Al repasar los últimos 30 años, destacan los siguientes episodios:

Ciclo de memoria 1993-1996: Los ingresos netos de Micron aumentaron de 104 millones de dólares en el año fiscal 1993 a 844 millones de dólares en el año fiscal 1995. Posteriormente, los ingresos netos comenzaron a disminuir. Con la excepción de un breve período de rentabilidad en el año fiscal 2000, la empresa registró pérdidas todos los años entre 1998 y 2003 (Gráfico 6). Hyundai Electronics (posteriormente renombrada SK Hynix) y, en menor medida, Samsung, también tuvieron dificultades durante ese período.

Ciclo de las empresas puntocom/telecomunicaciones de 1999 a 2001: Las ventas de Intel se multiplicaron casi por diez durante la década de 1990, alcanzando los 33.700 millones de dólares en el año 2000. Posteriormente, las ventas cayeron un 21% en 2001, lo que redujo temporalmente los márgenes netos del 31% a tan solo el 5%. A nivel mundial, las ventas de semiconductores disminuyeron un 32% en 2001 (Gráfico 7).

Auge de la minería de criptomonedas con GPU entre 2016 y 2020: Los ingresos netos de Nvidia aumentaron de 614 millones de dólares en el año fiscal 2016 a 4140 millones de dólares en el año fiscal 2019, pero luego cayeron a 2800 millones de dólares en el año fiscal 2020. Posteriormente, Nvidia admitió haber producido demasiados chips en relación con la demanda de los usuarios finales y que necesitaba reducir sus inventarios.

Ciclo de memoria 2017-2019: Micron pasó de pérdidas en 2016 a ganancias de 14.100 millones de dólares en 2018. Posteriormente, las ganancias se desplomaron a 2.700 millones de dólares en 2020. Samsung y SK Hynix experimentaron un ciclo similar en sus ganancias.

Ciclo COVID 2021-2023 : La demanda de productos electrónicos se disparó durante la pandemia debido al cierre de escuelas, la generalización del teletrabajo y el cambio en el gasto de los consumidores, que pasó de los servicios a los bienes. Las ventas de semiconductores aumentaron considerablemente en 2021-2022, pero luego cayeron en 2023 después de que los clientes de PC, teléfonos inteligentes y computación en la nube comenzaran a reducir sus pedidos.

2024 – ?: Podría decirse que estamos en medio del ciclo más importante de la historia de los semiconductores. En el primer trimestre de este año, las ventas mundiales de semiconductores duplicaron las de hace apenas dos años.

Por ahora, la escasez está sosteniendo las ganancias de la IA.

En Wall Street existe un viejo dicho: «La cura para los precios altos son precios altos». La escasez provoca precios más altos, lo que a su vez genera mayores márgenes de beneficio. Mayores beneficios incentivan la inversión en nueva capacidad. Finalmente, la oferta se ajusta a la demanda, lo que provoca una caída drástica de los precios y los beneficios. Esto es lo que puso fin a todas las burbujas de ganancias analizadas en este informe.

Como destacamos en nuestro informe «Escasez: la fuente definitiva de beneficios», la escasez está impulsando las ganancias del S&P 500. En particular, los fabricantes de hardware de IA están obteniendo enormes beneficios con sus ventas, mientras que sus clientes consideran estas compras como gastos de capital. Estas transacciones no alteran los flujos de caja agregados, pero sí aumentan las ganancias declaradas. Esto ha generado una situación paradójica: el flujo de caja libre agregado entre las grandes empresas tecnológicas se está desplomando y podría volverse negativo en 2027 (Gráfico 8).

Sin embargo, los beneficios declarados se han disparado. El auge de los beneficios tecnológicos, a su vez, ha impulsado los márgenes del S&P a máximos históricos (Gráfico 9).

Según las proyecciones de los analistas, estimamos que las grandes empresas tecnológicas en el sector (hiperscaleras) poseerán aproximadamente 2,5 billones de dólares en activos de IA para 2030. Suponiendo una tasa de depreciación del 20%, esto implica que deberán afrontar gastos anuales de depreciación de 500.000 millones de dólares para finales de esta década. En comparación, las hiperscaleras generaron 405.000 millones de dólares en ganancias agregadas en 2025.

La oposición a los centros de datos podría beneficiar a los proveedores de servicios en la nube a gran escala.

La oposición pública a los centros de datos ha aumentado. Según una encuesta reciente de Gallup, 7 de cada 10 estadounidenses se oponen a la construcción de centros de datos en su localidad, y casi el 50 % afirma oponerse firmemente (Gráfico 10). Irónicamente, esta oposición podría beneficiar a las grandes empresas de infraestructura de datos. En cuanto a los costos, una construcción más lenta de centros de datos mitigará la carrera armamentística que actualmente está elevando los precios de todo, desde chips de memoria hasta equipos eléctricos.

En lo que respecta a los ingresos, al igual que las compañías petroleras se benefician de la escasez de petróleo, las grandes empresas de computación en la nube se benefician de la escasez de capacidad de procesamiento, ya que esto les permite cobrar precios elevados por el acceso a la nube.

La IA podría acabar siendo como la electricidad.

La opinión generalizada es que la IA reforzará los monopolios tecnológicos. Sin embargo, como hemos argumentado anteriormente, esto podría no suceder.

Los monopolios tecnológicos suelen requerir una combinación de efectos de red, economías de escala o tecnología propietaria. La IA no se presta claramente a ninguna de estas combinaciones. Los efectos de red son mínimos porque los usuarios de sistemas de IA interactúan con la IA, no con otros usuarios. Las economías de escala también se ven limitadas por el hecho de que la expansión del uso de la IA requiere una mayor inversión en centros de datos. La tecnología propietaria es limitada dada la gran cantidad de modelos de IA de código abierto.

El riesgo para los inversores es que la IA acabe pareciéndose mucho a la electricidad: extremadamente útil, pero no una fuente clara de poder monopólico cuando todas las demás empresas también tienen acceso a ella.

El estallido de burbujas de ganancias puede causar problemas económicos.

Las burbujas de ganancias pueden ser más tóxicas para la economía que las burbujas de valoración si dejan tras de sí un exceso de capacidad productiva. Como porcentaje del PIB, la inversión en software y hardware en EE. UU. alcanzó un máximo histórico del 4,9 % en el primer trimestre de 2026 (Gráfico 11). Una disminución de la inversión en tecnología podría reducir significativamente la demanda agregada.

Quizás lo más preocupante sea que el estallido de la burbuja de ganancias de la IA podría provocar una caída en los precios de las acciones, generando un efecto negativo en la riqueza. Estimamos que los hogares estadounidenses poseen actualmente 74 billones de dólares (el 200 % del PIB) en patrimonio en acciones, de los cuales casi la mitad está invertida en acciones tecnológicas (Gráfico 12). En comparación, el patrimonio en acciones alcanzó apenas unos 13 billones de dólares (el 130 % del PIB) en el punto álgido de la burbuja de las puntocom en el año 2000.

Como regla general, cada dólar de disminución en la riqueza bursátil, si se mantiene, conlleva una caída de cuatro centavos en el gasto de los consumidores. Por lo tanto, una disminución del 20 % en la riqueza del mercado de valores podría reducir el consumo estadounidense en un 2,7 % (1,9 % del PIB). Esto representaría un importante impacto negativo en el gasto de los accionistas relativamente adinerados, en un momento en que los hogares más pobres ya se enfrentan a un estancamiento del crecimiento de los ingresos reales, saldos bancarios reducidos y tasas de morosidad crecientes (Gráfico 13).

El aumento del precio de la gasolina no ha hecho más que empeorar la situación de los más pobres. Un estudio reciente de la Reserva Federal de Nueva York documentó que el volumen de gasolina que compran los hogares más ricos apenas ha variado en los últimos meses, pero ha disminuido significativamente para las familias menos pudientes (Gráfico 14).

No confíes en los analistas.

Los inversores que esperan que los analistas de Wall Street les indiquen cuándo está a punto de estallar una burbuja de beneficios probablemente se llevarán una decepción. En casi todas las burbujas de beneficios que hemos estudiado, los precios de las acciones comenzaron a caer mucho antes de que los analistas empezaran a revisar a la baja las estimaciones de beneficios. El sector tecnológico no fue ajeno a esta tendencia. Si observamos los últimos tres ciclos de beneficios importantes del sector de TI, los precios de las acciones alcanzaron su máximo entre 6 y 10 meses antes de que los beneficios futuros alcanzaran su máximo. Para cuando los inversores se enteraron de que las estimaciones de beneficios estaban cayendo, las acciones de TI ya habían caído una media de casi el 30 %. La caída de las acciones de semiconductores individuales, como Intel, Nvidia y Micron, fue aún mayor (Tabla 1).

Indicadores a monitorear

En lugar de confiar en los analistas, cuyas opiniones suelen ir a la zaga del mercado bursátil, los inversores harían bien en seguir una variedad de indicadores adelantados. Nuestro modelo MacroQuant combina cientos de indicadores adelantados que abarcan la economía, las condiciones monetarias y financieras, el sentimiento del mercado y las valoraciones para predecir la dirección de las acciones, los bonos, las divisas y las materias primas.

Mañana publicaremos nuestra actualización mensual del modelo, pero a día de hoy, el índice z de las acciones apunta a rendimientos ligeramente inferiores a la media en los próximos meses. En otras palabras, el modelo predice un mercado prácticamente plano. Adoptaríamos una postura más pesimista sobre las acciones si el índice z cayera por debajo de -1 (Gráfico 15). Por ahora, esto no parece inminente.

También estamos haciendo un seguimiento de indicadores específicos de IA para evaluar cuándo el auge de la IA podría convertirse en una caída. Estos incluyen:

Indicadores de adopción de IA (Gráfico 16). Por ahora, siguen mostrando una tendencia al alza.

Tarifas de alquiler de GPU (Gráfico 17, panel 1). Estas también se mantienen estables.

Precios de los chips de memoria (Gráfico 17, paneles 2 y 3). Los precios de las categorías más relacionadas con la IA siguen subiendo, aunque se ha observado un ligero descenso en los precios al contado de las categorías menos relacionadas con la IA.

Gasto en tokens (Gráfico 18). El crecimiento de la IA con agentes ha provocado que el gasto en tokens se acelere nuevamente.

Instalaciones de asistentes de codificación (Gráfico 19). Estas se han estabilizado tras un período de rápido crecimiento, y empresas como Uber han puesto de relieve la necesidad de controlar los costes de la IA.

La principal conclusión del informe de hoy es que el sector de la IA se encuentra casi con toda seguridad en medio de una burbuja de ganancias. Sin embargo, a pesar de algunos aspectos preocupantes, por ahora la burbuja no corre riesgo inminente de estallar.