Estas son las 6 mayores distorsiones del mercado que Deutsche Bank está observando 

1. Durante el conflicto entre Estados Unidos e Irán, los precios del petróleo y el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años mostraron una estrecha correlación. Sin embargo, si bien los precios del petróleo se desplomaron el mes pasado, los rendimientos de los bonos del Tesoro a 10 años no siguieron la misma tendencia, observándose una marcada divergencia.

Durante la mayor parte del conflicto entre Estados Unidos e Irán, el alza de los precios del petróleo se correspondió con una reacción casi directa en los rendimientos de los bonos del Tesoro. Esto tenía sentido, ya que los precios más altos del petróleo provocaron una mayor inflación y, por lo tanto, implicaron que los bancos centrales ya anticipaban mayores subidas de tipos de interés.

Pero esa relación se ha roto. De hecho, el precio del Brent ha pasado de unos 100 dólares por barril a tan solo 73 dólares por barril, mientras que el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años se ha mantenido bastante estable durante ese período.

Esto no se limita a Estados Unidos, ya que los rendimientos de los bonos alemanes a 10 años también se encuentran significativamente por encima de los niveles previos al conflicto. Existe una clara divergencia entre el mercado petrolero, que en términos de precios se asemeja mucho al que tenía antes del conflicto, y el mercado de tipos de interés, que refleja una situación completamente distinta.

2. Debido al desplome del petróleo, en las últimas 6 o 7 semanas los swaps de inflación estadounidenses han caído significativamente. Sin embargo, los futuros también han reflejado una postura mucho más restrictiva de la Reserva Federal. En otras palabras, los mercados ahora anticipan que el riesgo de inflación se ha controlado nuevamente, pero también que la Reserva Federal necesita subir más las tasas.

La caída de los precios del petróleo ha tenido un impacto directo en los mercados inflacionarios. El swap de inflación a un año en EE. UU. se sitúa ahora en el 2,11%, cerca de su nivel más bajo desde finales de 2024, y muy por debajo de su máximo reciente del 3,54% alcanzado el 29 de abril. De forma similar, el swap de inflación a dos años ha bajado al 2,32%, manteniéndose también cerca de sus mínimos desde octubre de 2024.

Sin embargo, a pesar del desplome de los precios de la inflación, los mercados siguen anticipando una reacción más restrictiva de la Reserva Federal. Al momento de la publicación, se prevén subidas de tipos de interés de 30 puntos básicos para diciembre, frente a los apenas 3 puntos básicos del 29 de abril, cuando el swap de inflación a un año alcanzó su máximo.

Así pues, nos encontramos ante una situación en la que los mercados han descontado simultáneamente una inflación mucho menor y más subidas de tipos. Es evidente que la Reserva Federal también tiene un doble mandato para el mercado laboral, que ha sorprendido positivamente. Pero incluso en este ámbito, la tasa de desempleo solo ha caído una décima de punto porcentual, mientras que las expectativas de inflación para el próximo año han disminuido casi 1,5 puntos porcentuales.

3. Si bien los contratos de futuros ya descuentan las subidas de tipos de interés de la Reserva Federal en 2026, otros activos no reflejan las consecuencias habituales de una Reserva Federal con una política monetaria restrictiva.

Si la Reserva Federal realmente está a punto de reiniciar un ciclo de subidas de tipos, entonces las condiciones financieras son notablemente favorables. Las acciones se encuentran cerca de máximos históricos, los diferenciales de crédito siguen ajustados y el apetito por el riesgo general parece adecuado. Esto contrasta notablemente con las ocasiones recientes en que la Reserva Federal inició subidas de tipos, incluidas las últimas dos veces a principios de 2022 y nuevamente a finales de 2015. De hecho, el índice de condiciones financieras de Bloomberg se encuentra actualmente en uno de sus niveles más expansivos de la última década.

Además, es muy raro que la Reserva Federal se limite a realizar una subida simbólica y luego revierta su rumbo, como sugieren los precios del mercado. En las últimas décadas, la Reserva Federal tiende a implementar un ciclo completo de subidas de tipos una vez que comienza a hacerlo, en lugar de una simple subida puntual.

En ambos aspectos, la valoración del mercado parece paradójica. Las subidas de tipos de la Reserva Federal ya están descontadas, pero las condiciones financieras siguen siendo muy favorables. Además, sería históricamente inusual que se produjera una sola subida, dado que la Reserva Federal suele realizar múltiples subidas una vez que las inicia.

4. En términos más generales, la mayor contradicción reside en que los mercados de tipos de interés siguen reflejando en los precios los efectos duraderos del conflicto con Irán, incluso cuando los mercados de petróleo, crédito y renta variable han vuelto a la “normalidad”.

En estos momentos, los activos de riesgo reflejan un escenario de crecimiento sostenido e inflación controlada. De hecho, las bolsas mundiales se encuentran cerca de máximos históricos, mientras que los diferenciales de crédito están por debajo de sus niveles previos al conflicto tanto en Estados Unidos como en Europa. Las condiciones financieras siguen siendo muy favorables a ambos lados del Atlántico, y los precios del petróleo están por debajo de los niveles anteriores al inicio del conflicto con Irán a finales de febrero.

Esto se hace evidente incluso en los mercados que parecen estar más expuestos a la crisis energética, como demuestra el hecho de que el índice europeo STOXX 600 alcanzara otro máximo histórico el viernes pasado.

Pero, de nuevo, no hemos visto eso en los mercados de tipos de interés. Los tipos reales se han reajustado significativamente: el rendimiento real de los bonos estadounidenses a 10 años ha subido más de 50 puntos básicos desde que comenzó el conflicto, mientras que el rendimiento real a 2 años ha subido más de 150 puntos básicos.

5. El oro ha experimentado una caída este año a pesar de la presencia de varios factores favorables, como una inflación superior a la esperada y un creciente riesgo geopolítico. Esto podría deberse a mayores rendimientos reales, pero de ser así, resulta llamativo que estos mayores rendimientos reales hayan afectado al oro, pero no a las acciones ni al crédito.

Desde principios de año, el oro ha caído un 4%, y desde el inicio del conflicto con Irán a finales de febrero, ha bajado un 22%. Esto resulta sorprendente si se tiene en cuenta que muchos factores que normalmente favorecen al oro han estado presentes este año.

• En primer lugar, el riesgo geopolítico ha aumentado, con crisis en torno a Irán y Groenlandia.
• En segundo lugar, se prevé que la inflación sea notablemente superior a la esperada este año, dado el reciente impacto en el sector energético.
• En tercer lugar, todavía no se ha producido ningún avance hacia la austeridad fiscal, por lo que persisten muchos de los problemas relacionados con el “deterioro” de la economía, con gobiernos que registran grandes déficits presupuestarios para los estándares de tiempos de paz.

Por supuesto, las tasas de interés reales más altas explican la caída del precio del oro, ya que disminuyen su atractivo como protección contra la inflación. Pero si bien las tasas de interés reales más altas han presionado al oro, es notable que, al mismo tiempo, no hayan afectado a los activos de riesgo, que siguen teniendo un excelente desempeño.

6. Los precios del petróleo han vuelto a los niveles previos al conflicto, aunque el estrecho de Ormuz sigue registrando un tráfico muy reducido. La cadena de suministro sigue sufriendo graves problemas.

Si nos fijamos únicamente en los precios del petróleo, parecería que la situación del suministro energético se ha normalizado, con el Brent por debajo de su nivel anterior al conflicto.

Pero el estrecho de Ormuz sigue registrando solo una fracción de su tráfico anterior, y la cadena de suministro sigue sufriendo importantes problemas en general. Por ejemplo, las tarifas de transporte marítimo de contenedores se han duplicado en los últimos meses. Los precios agrícolas son más altos que antes de que comenzara el conflicto.

Además, si observamos el futuro del Brent a 12 meses, vemos que aún no ha recuperado su nivel anterior al conflicto, lo que sugiere que todavía existe una prima de riesgo a largo plazo, ante el temor de que pueda producirse algún tipo de interrupción en el futuro. Actualmente, se sitúa unos 5 dólares por barril por encima de su nivel anterior al conflicto.

Conclusión: Un repunte del crecimiento podría reconciliar estas dislocaciones, pero de lo contrario una clase de activos tiene que moverse.