La caída de Corea impactó desde el inicio a los semiconductores estadounidenses y al Nasdaq 100. Aunque hubo una recuperación durante la jornada, el sector tecnológico terminó sin cambios (las megacapitalizaciones compensaron la debilidad de la IA). Los bancos registraron ganancias moderadas, el sector salud se vio muy afectado, mientras que el sector energético tuvo un mejor desempeño.

Los Siete Magníficos siguen liderando pese a todo.

AAPL se unió a NVDA en el club de los 5 billones de dólares de capitalización bursátil.

Los cambios en el posicionamiento de las opciones podrían ser una señal temprana de que la situación está cambiando: la gamma del Nasdaq se ha vuelto negativa, lo que significa que las coberturas de los operadores amplifican los movimientos en lugar de suavizarlos.

Si bien esta situación aún no representa una ruptura direccional, la gamma negativa a corto plazo deja a este segmento del mercado cada vez más vulnerable a una fuerte aceleración de la volatilidad si el soporte cede.

El S&P 500, por el contrario, se mantiene protegido por una gamma positiva entre los 7.700 y los 7.800 puntos.

Esto convierte los 7.700 puntos en el nivel clave que hay que vigilar para detectar un cambio más amplio en el sentimiento de riesgo. Con el IPC mañana, los operadores de volatilidad ya se están preparando.

Los rendimientos de los bonos del Tesoro abrieron a la baja durante la noche (tras permanecer cerrados por el Día de Colón), se estabilizaron y luego repuntaron a medida que el petróleo se recuperaba.

Al cierre, la curva presentaba un comportamiento mixto, con el tramo corto registrando un peor desempeño (bono a 30 años: -3 puntos básicos). Los comentarios moderados de Williams contribuyeron a la mejora del tramo corto.

La volatilidad de los bonos está disminuyendo ligeramente, pero sigue estando drásticamente desacoplada de la volatilidad de las acciones.

El dólar se mantuvo estable, cerca de su nivel más alto desde mayo de 2025, en la parte superior de su rango de los últimos 18 meses.

El oro subió durante la noche debido a la caída del dólar, pero perdió todas sus ganancias cuando el petróleo repuntó y los rendimientos aumentaron.

Bitcoin ha estado fluctuando, aunque hoy mostró una mayor fortaleza.

Por su parte, los precios del petróleo cerraron la sesión al alza.

El STOXX 600 europeo cerró el martes con ligeras caídas, retrocediendo desde máximos de una semana, después de que una fuerte venta de acciones de semiconductores eclipsara el optimismo generado por la bajada de los precios del petróleo.

El índice paneuropeo STOXX 600 cayó un 0,1%, hasta los 635,01 puntos.

El FTSE 100 de Londres perdió un 0,06%, mientras que el DAX alemán y el CAC 40 francés retrocedieron un 0,07% cada uno.

La caída puso fin a una racha de dos sesiones consecutivas de ganancias para el STOXX 600 y puso de manifiesto la sensibilidad que siguen mostrando los inversores ante los cambios en el sentimiento hacia la inteligencia artificial.

Las informaciones de que la china CXMT había logrado avances en el diseño de chips alimentaron los temores sobre una mayor competencia y presionaron a las acciones de semiconductores a nivel mundial.

«La noticia también dio a los inversores una excusa para reducir su exposición a empresas vinculadas a la IA», afirmó David Morrison, analista sénior de mercados de Trade Nation.

El fabricante de equipos para semiconductores ASM International cayó un 6,3%, convirtiéndose en el valor con peor comportamiento del STOXX 600. Por su parte, el fabricante francés de materiales para chips Soitec retrocedió alrededor de un 6%.

Los precios del petróleo descendieron, proporcionando cierto alivio mientras los operadores evaluaban los riesgos de suministro tras los ataques contra Arabia Saudí y la posibilidad de una mayor oferta de diésel procedente de Rusia.

Sin embargo, el conflicto en Oriente Medio ha intensificado los temores inflacionistas en una región dependiente de las importaciones energéticas y ha reducido el atractivo de las acciones de mayor riesgo.

«La renta variable europea se encuentra atrapada entre unos beneficios empresariales resistentes y unos costes de financiación crecientes», afirmó Lauren Hyslop, gestora de inversiones de Mattioli Woods.

El sector químico avanzó un 2%, liderando las ganancias sectoriales, mientras que el índice aeroespacial y de defensa retrocedió un 1,7%. Las acciones tecnológicas perdieron un 1,6%.

El sector del lujo cayó un 0,6% después de que LVMH, el mayor grupo de lujo del mundo, publicara unas ventas del tercer trimestre inferiores a las expectativas. El deterioro de la confianza de los consumidores en China afectó a la demanda de sus marcas Louis Vuitton y Dior.

Las bolsas de Asia-Pacífico registraron caídas generalizadas en medio de una venta masiva de acciones tecnológicas, tras el cierre mixto de Wall Street, donde el Nasdaq tuvo un peor comportamiento. Los fabricantes de chips y memorias se vieron presionados por los temores a una mayor competencia china, después de que CXMT anunciara avances tecnológicos en el diseño de chips de memoria de mayor densidad.

El ASX 200 superó a sus homólogos regionales, cotizando dentro de un rango estrecho, ya que las caídas de las tecnológicas y las mineras se vieron compensadas por la fortaleza de los sectores energético, financiero y defensivo.

El Nikkei 225 sufrió la presión sobre el sector tecnológico, mientras los inversores regresaban al mercado tras el fin de semana largo.

El KOSPI se desplomó en línea con las ventas masivas del sector tecnológico, lo que provocó la activación de un mecanismo de suspensión temporal de operaciones (sidecar) al inicio de la sesión debido a las fuertes pérdidas.

El Hang Seng y el Shanghai Composite siguieron la tendencia bajista del resto de la región, liderada por las tecnológicas. Los fabricantes de automóviles también mostraron debilidad después de que se publicaran informaciones de que China reducirá del 13% al 9% la tasa de devolución del IVA a la exportación de vehículos de nueva energía.

Un muro de preocupación con “daños sorprendentemente pocos”

El punto de partida de Papai es el escaso impacto que la tormenta en las tasas ha tenido en los diferenciales corporativos. Según los manuales, una venta masiva de tasas, un repunte de la volatilidad y un ciclo de subidas deberían frenar las compras basadas en el rendimiento que llevaron a los bonos de grado de inversión (IG) a la baja. Sin embargo, en las seis semanas posteriores a Jackson Hole, los fondos de IG captaron un neto de 12.000 millones de dólares (percentil 65 desde 2020), incluyendo 5.000 millones solo la semana pasada, muy por encima del promedio semanal de aproximadamente 3.000 millones de dólares de este año. Los fondos mutuos y los ETF representan solo alrededor del 30% de los tenedores de IG, pero son los menos rígidos, por lo que esa resiliencia es importante.

La comparación del ciclo de subidas es aún más llamativa. Desde un mes antes hasta un mes después de la primera subida en ciclos anteriores, los diferenciales de los índices se ampliaron 27 puntos básicos en 2015/16 y 15 puntos básicos en 2022. Esta vez, desde el 15 de agosto hasta el 15 de octubre, solo se han ampliado 1 punto básico .

Incluso con el índice MOVE por encima de 110, los spreads nunca obtuvieron más de 10 puntos básicos de sus márgenes locales:

Mientras tanto, la rentabilidad del índice alcanzó el 6% por tan solo la tercera vez desde la crisis financiera, mientras que los diferenciales apenas se movieron:

El argumento de Papai para comprar en la caída se basa en la historia: desde 2024, comprar cuando el índice está al menos 7 puntos básicos por debajo de su promedio de 60 días ha resultado rentable, con diferenciales que se estrechan aproximadamente 2, 8 y 12 puntos básicos durante las siguientes 4, 8 y 12 semanas (aproximadamente, según se lee en el gráfico), en comparación con casi ningún movimiento en un día promedio:

Y con la volatilidad de las tasas ahora en descenso, la historia está del lado de los alcistas: cuando el MOVE comienza un mes por encima de 100 y cae al menos un 10%, los diferenciales de IG han subido alrededor de 10 puntos básicos en promedio, en comparación con una ampliación de 3 puntos básicos cuando la volatilidad se mantiene elevada:

Pagar menos que nunca por prestar dinero a las empresas.

Luego viene la parte que debería inquietar a cualquiera que posea bonos corporativos. Los inversores buscan rentabilidad, escribe Papai, “pero exigen menos compensación adicional que nunca para invertir en bonos corporativos que en bonos soberanos”.

El ejemplo A es Francia, donde alrededor del 25% de los bonos corporativos franceses se negocian ahora dentro de los OAT, es decir, el mercado piensa que LVMH tiene mejor crédito que la República Francesa (y dado el estado de París , puede que tenga razón):

Pero también está ocurriendo en Estados Unidos. El diferencial del índice IG cayó por debajo del 13% del rendimiento total por primera vez el mes pasado , un mínimo histórico tanto en términos porcentuales como nominales. Para ponerlo en perspectiva, esa proporción superó el 80% en los máximos de 2008 y 2020.

Papai interpreta esto como que los inversores “se sienten cada vez más cómodos en el panorama corporativo ajeno a la IA”. Nosotros lo interpretaríamos de forma ligeramente diferente: cuando la remuneración adicional por asumir riesgos corporativos es la más baja registrada, el mercado dispone de muy poco margen de maniobra para cuando se materialice dicho riesgo.

El descuento de la IA ya se está notando.

Nótese el calificativo que Papai sigue utilizando: “no IA”. Los nombres de IA son otra historia, y su gráfico lo demuestra. Si se excluyen ORCL, MSFT, GOOGL, AMZN, META, NVDA, AMD, SPCX y AVGO del índice, el índice sin IA ahora cotiza aproximadamente entre 2 y 2,5 puntos básicos más ajustado que el índice completo, frente a unos 0,5 puntos básicos más amplio hace un año (aproximadamente, según se lee en el gráfico), mientras que esos nueve nombres han pasado de representar menos del 4 % del valor de mercado del índice a más del 6 %, y de menos del 5 % de su duración a casi el 8 %.

Traducción: los prestatarios de IA están ganando terreno en el índice y, al mismo tiempo, su cotización está empeorando , lo cual coincide exactamente con la “revaluación del riesgo de IA” que hemos estado siguiendo en Broadcom y Oracle. Como señalamos anoche, los CDS a 5 años de Broadcom alcanzaron un récord de 136 puntos básicos la semana pasada, junto con Oracle, que registró un récord de 261 puntos básicos, mientras que Broadcom ha acumulado aproximadamente 145 mil millones de dólares en deuda de chips para sus propios clientes.

La calma es solo una escasez de suministro.

Entonces, ¿por qué se mantiene estable el IG? La respuesta de Papai es sorprendentemente directa: actualmente no hay oferta de IA. Los emisores de centros de datos se han abstenido debido a las tasas, y “si no vemos un acuerdo para lo que queda de octubre, serán los primeros dos meses desde que comenzó la inversión de capital sin un acuerdo de IA de más de 3 mil millones de dólares “. Su cronograma de acuerdos de IA de más de 3 mil millones de dólares desde septiembre de 2025 muestra 23 acuerdos por un valor de 378 mil millones de dólares, y ninguno en septiembre u octubre.

El patrón es inconfundible cuando se comparan esas operaciones con la cesta de crédito de IA de Goldman. Los grandes repuntes (+16,7 puntos básicos en octubre de 2025, +18,1 puntos básicos en febrero, +11,8 puntos básicos y +20,5 puntos básicos en junio y julio) se produjeron al inicio de las oleadas de emisiones, mientras que los meses tranquilos (mayo, septiembre) fueron los de los repuntes:

Papai afirma que la calma del período ha convertido las últimas semanas en el segundo mejor momento para el crédito de IA en el último año, solo superado por la pausa en la oferta de mayo. Si a esto le sumamos una oferta neta prácticamente nula en el cuarto trimestre (los trimestres con una oferta neta inferior a 100.000 millones de dólares han registrado un repunte promedio de 2,5 puntos básicos desde 2014, frente a una caída de 1 punto básico en trimestres con mayor actividad) y la condición del cuarto trimestre como el mejor trimestre estacionalmente, obtenemos su “rally del diferencial de Papá Noel” .

No porque las cosas mejoraran, sino porque el mayor vendedor de papel se tomó un respiro.