Comentarios de Hartnett

Marcador: petróleo 60,6%, acciones internacionales 11,4%, acciones de EE. UU. 8,2%, dólar estadounidense 3,2%, efectivo 2,0%, HY 1,6%, IG -0,9%, bonos gubernamentales -2,4%, oro -6,7% y bitcoin -25,7% en lo que va de año.

Zeitgeist: «Políticamente, ¿no sería más inteligente que la Fed subiera los tipos la próxima semana en lugar de esperar hasta septiembre?».

Lectura del mercado: la rentabilidad del bono a 30 años alcanza su nivel más alto desde junio de 2007, en el 5,2%; la rentabilidad real a 30 años, en el 3%, se sitúa en máximos desde noviembre de 2008; y los precios de los bonos tecnológicos estadounidenses están en mínimos de dos años. El endurecimiento de las condiciones financieras (FCI) está sorprendiendo más que los beneficios (EPS)… y solo terminará cuando la Fed suba los tipos para calmar el tramo largo de la curva. Atención a la combinación alcista «suben las rentabilidades de los bonos, suben los bancos» si pasa a convertirse en «mayores rentabilidades = bancos más bajos»… sería el detonante para un desapalancamiento de los activos de riesgo. Estar largo en el dólar estadounidense es la mejor cobertura frente a una Fed más agresiva.

El precio es correcto: el indicador adelantado del ciclo industrial, los «semiconductores de cuello azul»¹, cae un 21% desde el máximo de junio (gráfico 3)… las MAGS hiperescaladoras tienen dificultades para mantenerse sobre su media móvil de 200 días (65 dólares). Esto pone en duda el consenso de «boom» de la encuesta global de gestores de fondos de BofA de julio de 2026. Creemos que estar largo en defensivas, dividendos y duración, y corto en bancos —que están registrando grandes entradas—, brókeres, tecnología e industriales —donde los inversores tienen la mayor sobreponderación desde julio de 2021— son las mejores operaciones para una reversión de las expectativas de «boom».

La visión más amplia: oportunidad de compra a largo plazo en las acciones inmobiliarias de Hong Kong (gráfico 2)… cotizan al mismo precio que hace 30 años, con un potencial bajista limitado y un gran potencial alcista durante la segunda mitad de la década de 2020. Probablemente sea una forma de apostar por un entorno financiero estable en China, el crecimiento estructural de la tecnología en China y Asia, nuevos mercados alcistas en emergentes e inmobiliario, y una menor atracción por Dubái y Singapur. Somos compradores estructurales de cualquier caída provocada por el endurecimiento de la Fed o por una crisis monetaria del BoJ —el yen japonés está en su nivel más débil frente al dólar estadounidense desde 1986—.

Flujos semanales: 30.400 millones de dólares hacia acciones, 14.900 millones hacia bonos, 2.000 millones hacia el oro y 900 millones hacia las criptomonedas; salieron 33.900 millones del efectivo.

Flujos que hay que conocer:

• Criptomonedas: entrada de 900 millones de dólares, la mayor en 11 semanas (gráfico 8).

• Oro: entrada de 2.000 millones de dólares, la mayor desde abril de 2026.

• Bonos IG: entrada de 5.900 millones de dólares, 16.ª semana consecutiva de entradas.

• Acciones de mercados emergentes: entrada de 29.600 millones de dólares, la segunda mayor de la historia.

• Acciones chinas: entrada de 21.300 millones de dólares, la tercera mayor de la historia (gráfico 9).

• Acciones coreanas: entrada de 1.500 millones de dólares, con un récord de 16.300 millones de entradas durante las últimas cuatro semanas (gráfico 10).

• Acciones británicas: salida de 1.200 millones de dólares, la mayor desde noviembre de 2025.

• Tecnología: entrada de 4.000 millones de dólares, con un récord de 52.800 millones de entradas durante las últimas cuatro semanas (gráfico 11).

• Sector financiero: entrada de 1.500 millones de dólares, la mayor entrada en cuatro semanas desde enero de 2022, con 8.800 millones (gráfico 12).

Clientes privados de BofA: 4,5 billones de dólares en activos bajo gestión… 65,6% en acciones, 17,5% en bonos y 9,6% en efectivo, de nuevo en el mínimo histórico de mayo de 2026. El número de participaciones en ETF de renta variable en manos de clientes privados aumenta un 5,8% en lo que va de año, un 0,5% durante las últimas cuatro semanas y un 0,2% durante la última semana. En los ETF, durante las últimas cuatro semanas, los clientes privados compraron bonos municipales y sectores defensivos —consumo básico y sanidad—, y vendieron materiales, baja volatilidad y Japón.

Indicador Bull & Bear de BofA²: se mantiene en 9,6 gracias a las fuertes entradas en tecnología, parcialmente compensadas por un posicionamiento más bajista de los hedge funds en petróleo, bonos del Tesoro estadounidense a dos años y VIX, así como por la ralentización de las entradas en deuda emergente. La señal de venta del indicador Bull & Bear de BofA se activó en mayo de 2026 y continúa vigente. Desde 2002 se han producido 17 señales de venta: la pérdida media del ACWI durante los dos o tres meses posteriores es del 2-3%, con una tasa de acierto cercana al 60% y caídas máximas del 15-20%.

FCI > EPS: los bancos centrales han realizado 23 subidas de tipos en lo que va de 2026 y BofA prevé otras 18 antes de finalizar el año. Se trata de un endurecimiento moderado, pero podría provocar turbulencias estivales en los mercados, ya que el 83% de los inversores de la encuesta global de gestores de fondos de BofA de julio afirmó que la Fed no subiría los tipos antes de las elecciones legislativas de mitad de mandato de noviembre.

El mercado está cuestionando esta visión, con una nueva probabilidad implícita del 38% de una subida en la reunión del FOMC del 29 de julio y una subida completamente descontada para la reunión del 16 de septiembre. Los bonos temen más las subidas «sin orientación futura» de Warsh, debido a una inflación del 3-4% y a que el mercado laboral no ha sido alterado por la IA, la mayor sorpresa macroeconómica del año.

Hasta ahora, los inversores en acciones están menos preocupados y todavía no consideran que el nivel de los tipos de interés amenace el mercado alcista de «cualquier cosa menos bonos» en los activos de riesgo. Sin embargo, se verían negativamente sorprendidos si una Administración estadounidense favorable a la bolsa tolerase una subida de tipos para ayudar a «pisar el freno» de las acciones y contener la retórica contra los multimillonarios antes de las elecciones de mitad de mandato.

Década de 2020: auge del populismo político, transición de la globalización hacia la seguridad nacional, del exceso fiscal al exceso de inversión en IA, de la independencia de la Fed a su deferencia, y del excepcionalismo estadounidense al reequilibrio global. Son cambios inflacionarios que están transformando el entorno de inversión de la década de 2020 (gráfico 4).

La «oferta» es ahora un motor más importante para la macroeconomía y los mercados que la «demanda». La oferta de trabajadores está limitada por los controles migratorios… las solicitudes iniciales de subsidio por desempleo en Estados Unidos se encuentran en su nivel más bajo desde 1969.

La oferta de importaciones está limitada por el proteccionismo y los aranceles… Estados Unidos se dispone a imponer nuevos aranceles a 60 socios comerciales.

La oferta de petróleo está limitada por las disrupciones geopolíticas… alrededor de 80 millones de barriles diarios se transportan por mar en todo el mundo, de los cuales unos 64 millones atraviesan «cuellos de botella» vulnerables como el estrecho de Ormuz y Bab el-Mandeb (tabla 1 y gráfico 5).

Lo que estará menos limitado en el futuro será la oferta de bonos —el Gobierno estadounidense todavía registra un déficit de 2 billones de dólares y paga 1 billón anual en intereses, pese a haber recaudado 250.000 millones mediante aranceles durante los últimos 12 meses (gráficos 6 y 7)— y la oferta de acciones —las empresas con flujo de caja libre negativo realizarán menos recompras—.

Esto explica por qué el oro y el bitcoin están formando suelo en 2026 y por qué las apuestas ligadas a la economía real o Main Street —BKX— superarán a las apuestas vinculadas a Wall Street —XBD y PSP— durante la segunda mitad de la década de 2020.