McElligott escribe que “los fondos neutrales al mercado simplemente no tienen margen de maniobra para este tipo de repunte violento de las acciones (magnitud y velocidad)”, además de algún elemento “genérico” de las carteras que parecían tener una inclinación un tanto “Long Quality / Short High Vol (Low Quality)” que se ha visto afectada desde la escalada del repunte del 30 de marzo (” S&P High Beta / S&P Low Beta” +26,1% desde el 30/3/26 ), tras la caída inicial de su “impacto de volatilidad real” por la guerra de Irán.
Por otra parte, los fondos macro han sido bastante pesimistas en las primeras interpretaciones generales de las implicaciones de la guerra de Irán para las tasas / trayectoria del banco central / efecto dominó de la inflación para los activos de riesgo (muchos fondos sufren algunos choques de VaR de marzo en posiciones largas de Front-End / STIRS saturadas “paciente cero”, Curve Steepeners, Swap Spreads y operaciones proxy heredadas de “Short Dollar” como oro a mercados emergentes, todas con fuertes caídas), lo que hizo que muchos fueran direccionalmente bajistas y / “sobrecubiertos para el caos” sin ninguna “cola derecha” de acciones en el caso de un repunte para el que pocos veían un camino viable… así que aquí estamos con los macro persiguiendo, con muchas llamadas, después del gran rendimiento inferior.
En consecuencia, en un mundo donde tan pocos tenían la oportunidad de operar con el repunte, el colapso de Equities Skew / Put Skew y el empinamiento absolutamente hilarante de Call Skew muestran la búsqueda desesperada de ganancias al alza bajo el lema ” Spot Up, Vol Up” .
Y luego están los ETF apalancados que impulsan el movimiento alcista: esta persecución hacia la IA / Semiconductores / Tecnología de megacapitalización con opciones de compra ( la gamma negativa “real” que alimenta el repunte) se ve amplificada aún más por el complejo de ETF apalancados, donde el 85% de los actuales 179.000 millones de dólares en activos gestionados se superponen concéntricamente con Tecnología / IA Semiconductores / Mag7+ (y los índices con sus enormes ponderaciones de dichos temas / nombres / sectores), donde el reequilibrio agregado de la dinámica del rendimiento diario ha significado más de 100.000 millones de dólares en compras durante el último mes (38.100 millones de dólares en Semiconductores, 41.800 millones de dólares en Tecnología, 11.600 millones de dólares en Mag7).
Todo esto, en conjunto, contribuye a un mundo donde, como le gusta decir a McElligott, “los compradores están más arriba “, capitulando de nuevo en el mercado y comprando más a medida que subimos, impulsados una vez más por estas fuentes “reales y sintéticas” de gamma negativa, que actúa de forma procíclica y alimenta aún más el impulso alcista.
Como ejemplo, el estratega de Nomura dice que observemos la volatilidad ATM a 3 meses del SMH, que está en el percentil 100, la volatilidad ATM a 3 meses del Top 10 (mayor capitalización de mercado) en el percentil 99, y la volatilidad ATM a 3 meses del Top 50 en el percentil 99… lo cual es un preámbulo a lo que McElligott advierte que es el “Spot Up, Vol Up” que tiende a terminar cuando un goteo de toma de ganancias/monetización se vuelve descuidado y “colapsa bajo el peso de su propio delta”.
Por si fuera poco, alimentando aún más esta tendencia de ” Spot Up, Vol Up” están las Notas Estructuradas / Exos ( en este caso, analizando específicamente los productos SPX/SPY ), que reducen su Vega a medida que el Spot sube, por lo que tienen que comprar más Vol a medida que las Acciones suben…
¿Qué significa todo esto para McElligott? Como él mismo dice: ” Es simplemente un precipicio aún mayor del que saltar cuando finalmente se produzca el desapalancamiento…”
Dicho de otro modo, «Cuanto más grandes suben, más dura es la caída», porque las matemáticas son las matemáticas: en el escenario con tanto Delta de opciones que necesita ser negociado… lo que luego hará que los AUM de ETF apalancados alcancen máximos históricos, y por lo tanto, las necesidades de reequilibrio diario serán el mayor «Gamma Negativo Sintético» que hemos visto en este espacio, simplemente va a generar un valor nominal realmente muy grande en una caída, sea cual sea el catalizador del retroceso. Traducción: el increíble movimiento observado en los últimos 45 días se revertirá con la misma violencia.
Para hacerse una idea de lo que se avecina, los lectores pueden observar la magnitud de la prodigiosa ” sesgadez hacia la venta ” al agregar algunos de estos flujos proyectados de “caída en 1 día” en el posicionamiento de opciones de índices de intermediarios, más ETF apalancados y necesidades de reequilibrio de control de volatilidad: cuanto mayor sea la caída, más se venderá, lo que generará aún más ventas, y así sucesivamente. Una reversión total que hiciera caer el S&P hasta un 5% desbloquearía la asombrosa cantidad de 187 mil millones de dólares en ventas combinadas en todo el complejo de “persecución apalancada” (opciones, intermediarios de ETF apalancados y control de volatilidad).
McElligott escribe que este hipotético pico de tick ” Rally hacia la recompra de opciones call ITM cortas de QYLD” (observado hoy) fenómeno que el estratega de Nomura ha estado discutiendo extensamente, así como el potencial de “desaceleración gamma” después del Op-Ex de mañana, estas dos dinámicas podrían entonces proporcionar la ventana para avanzar posteriormente a la próxima semana (aunque, ciertamente, las EPS de NVDA después del cierre del 20 de mayo podrían mantenernos estables un poco más), a la luz de dicho Delta del posicionamiento de opciones para operar y los flujos de reequilibrio de LevETF “Delta Uno ” .
Sorprendentemente, la caída de 4 horas de hace dos días que dio a los mercados una breve impresión de SMH -6% en un momento dado (aunque el SPX solo estaba -90 pb) todavía vio una operación de “Spot Down, Vol Down”, ya que nuevamente, Vol ha sido más sensible en los repuntes de acciones… pero ahora el estratega de Nomura cree que nos estamos acercando al día en que SMH vaya -5% temprano y luego se dispare a -12% al final del día en el vórtice de reequilibrio para vender, y eso hará que el SPX empuje cerca del área de -2% donde esa correlación Spot/Vol comienza a cambiar, y después de -2.5% se puede ver que Vol comienza a volverse compresivo nuevamente, solo que esta vez impulsando las acciones a la baja.
McElligott señala que, como parte de su estrategia de cobertura, la gente está muy interesada en las Put Ratio 1×3 de SMH como la cobertura de convexidad preferida, ya que la retroalimentación es abrumadoramente que poseer las 3 Put diarias de bajo delta que se compran con la venta de la Put más cercana al precio de ejercicio funcionará en una venta masiva sustancialmente violenta, superando las preocupaciones sobre estar en corto en cualquier Put en esta loca operación de Semis (al operador de Nomura no le gusta hablar de “coberturas de cola” si se está en corto en cualquier opción, pero las opciones OTM profundas deberían funcionar realmente si tenemos algo agudo ).
Finalmente, McElligott también empieza a pensar que la operación a más largo plazo (por ejemplo, con vencimiento en julio) simplemente está empezando a tener un sesgo alcista porque nadie lo tiene en cuenta en un mundo centrado en “perseguir las subidas”. En otras palabras, cuando llegue la caída (y aparentemente entonces, en cuanto al posicionamiento a largo plazo derivado de toda la “inversión forzada”), los operadores que se encuentren fuera de posición, de nuevo, comprarán opciones de venta mientras que las opciones de compra se agotan, por lo que el sesgo de las opciones sobre índices debería acentuarse bruscamente durante una caída.
