Comentarios de Mesa de Trading

Si solo te hubieras fijado en el S&P 500 la semana pasada, no te habrías dado cuenta de lo complicado que se ha vuelto el entorno de inversión. El índice cayó menos de 50 puntos básicos (0,5%) durante la semana y se encuentra apenas un 2,5% por debajo de sus máximos.

Sin embargo, bajo la superficie, el daño sufrido por las carteras de los hedge funds (fondos de cobertura) ha sido enorme.

El jueves fue especialmente negativo. Por primera vez desde la pandemia de COVID-19, las tres principales categorías de hedge funds (fondos long/short fundamentales, fondos sistemáticos y fondos multiestrategia) registraron pérdidas superiores al 1% en una misma jornada.

Nuestra cesta long/short de posiciones favoritas de los hedge funds (Hedge Fund VIP) cayó un 4%, un movimiento que, en la última década, solo es comparable con el desplome provocado por DeepSeek en enero de 2025 y las ventas masivas durante la crisis del COVID-19.

Los hedge funds especializados en tecnología, medios y telecomunicaciones (TMT) acumulan ya una caída del 9,6% en lo que va de mes, mientras que los fondos long/short fundamentales centrados en Asia no se quedan muy atrás, con pérdidas acumuladas del 9,3% en el mismo periodo.

Esto sigue pareciendo mucho más un proceso de desapalancamiento de los inversores que el estallido de una burbuja en la demanda de inteligencia artificial. El debate sobre los fundamentales de la IA está evolucionando, sin duda, pero el posicionamiento de los inversores está cambiando mucho más rápido que los propios fundamentales.

Los inversores han estado perdiendo dinero en sus posiciones largas (longs), teniendo dificultades con sus posiciones cortas (shorts) y, hasta finales de la semana pasada, intentando proteger su exposición mediante otras posiciones en lugar de limitarse a reducir el riesgo.

Esto finalmente empezó a cambiar el jueves. Sin embargo, incluso después de las ventas, el apalancamiento bruto agregado de los hedge funds seguía situándose en el 312%, en el percentil 96 de los últimos cinco años, mientras que el apalancamiento neto de los fondos fundamentales había caído hasta el 47%, marcando un nuevo mínimo de un año.

Esta dinámica significa que los inversores han adoptado una postura considerablemente más defensiva, pero sin haber reducido por completo su exposición bruta al mercado, lo que ayuda a explicar por qué las pérdidas han sido tan persistentes.

Nuestra mesa de negociación ha registrado ventas de aproximadamente 20.000 millones de dólares en el sector de tecnología, medios y telecomunicaciones (TMT) durante las últimas dos semanas, acercándose a los 23.000 millones de dólares vendidos durante el proceso de desapalancamiento de las posiciones vinculadas a la IA en julio.

Es difícil no establecer comparaciones con lo ocurrido en julio, ya que hemos observado movimientos prácticamente idénticos en los segmentos del mercado que han soportado una mayor presión por el posicionamiento de los inversores.

La diferencia es que esta vez el impacto sobre los principales índices ha sido algo menor, con una caída del S&P 500 del 2,4%, frente al 3,4% registrado en julio.

Las acciones vinculadas a la inteligencia artificial están mostrando movimientos cada vez más sincronizados, mientras que la volatilidad de los índices se ha mantenido relativamente contenida.

La asimetría en los flujos estimados es considerable. Se calcula que los CTA venderán 11.600 millones de dólares en futuros del S&P 500 durante la próxima semana, incluso aunque el mercado se mantenga lateral, con un potencial de ventas de hasta 65.000 millones de dólares en un escenario de caídas más pronunciadas durante el próximo mes.

Incluso si el mercado registra un repunte de dos desviaciones estándar (2 SD) la próxima semana, los CTA seguirían siendo vendedores netos.

Con un horizonte de un mes, el escenario alcista contempla compras de apenas 9.000 millones de dólares, frente a los 65.000 millones de dólares de ventas potenciales en un escenario bajista.

Las señales técnicas del Nasdaq también se han deteriorado, mientras que el posicionamiento en el Russell 2000 es prácticamente el opuesto: los CTA ya mantienen importantes posiciones cortas y podrían verse obligados a recomprarlas si el mercado experimenta un repunte.

Al mismo tiempo, la volatilidad del S&P 500 está empezando finalmente a dar señales de alerta. La volatilidad implícita a precios de ejercicio fijos (fixed-strike volatility) está registrando una mayor demanda, mientras que la asimetría bajista (downside skew) y las coberturas frente a caídas extremas (tail risk) siguen mostrando un comportamiento superior. Además, el posicionamiento en el VIX está adquiriendo cada vez más protagonismo, especialmente en lo que respecta a la volatilidad del propio VIX.

Nuestro Índice de Pánico de Volatilidad (Vol Panic Index) se disparó desde los 4,63 puntos del miércoles hasta los 7,94 del viernes, alcanzando prácticamente el umbral considerado de «pánico» por primera vez desde finales de julio.

Se trata de un cambio considerable en el comportamiento de cobertura de los inversores, especialmente teniendo en cuenta que el S&P 500 apenas se ha movido.

De cara a los próximos días, la semana estará repleta de catalizadores importantes para los mercados. Microsoft y Alphabet presentarán sus resultados el miércoles, seguidas de Amazon el jueves. Además, el miércoles también conoceremos la decisión de política monetaria de la Reserva Federal.

Estos resultados empresariales cobran todavía más importancia después de lo ocurrido con Meta, dado el creciente escrutinio sobre el gasto de capital destinado a inteligencia artificial, las necesidades de financiación y la rentabilidad futura de estas inversiones.

Unos resultados sólidos podrían contribuir significativamente a estabilizar el sentimiento de los inversores, aunque el nivel de exigencia del mercado para recuperar la confianza parece haber aumentado considerablemente.

Fuera de Estados Unidos, Corea del Sur merece especial atención tras la corrección del 40% registrada por el índice KOSPI.

Nuestro equipo de análisis ha rebajado su objetivo a 12 meses desde los 12.000 hasta los 9.000 puntos, aunque sigue estimando un potencial de revalorización superior al 60% respecto a los niveles actuales.

Con una valoración de apenas 4 veces los beneficios esperados, el mercado ya ha descontado una cantidad extraordinaria de noticias negativas relacionadas con el ciclo de las memorias de semiconductores.

Brasil también estará en el foco de atención tras la segunda vuelta de las elecciones presidenciales. El ETF EWZ, el real brasileño y el mercado local de tipos de interés podrían ofrecer oportunidades de inversión diferentes a las del saturado posicionamiento en torno a la inteligencia artificial, un ámbito en el que hemos observado una intensa actividad por parte de los inversores.