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En primer lugar, Hartnett plantea la posibilidad de un cambio en la tendencia de los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. y cómo esto podría tener importantes implicaciones financieras y económicas, incluyendo la posible pérdida significativa de valor para los inversores que mantienen estos bonos. También destaca la ambigüedad de la situación y cómo podría ser interpretada de diferentes maneras.

Si el rendimiento de los bonos del Tesoro de EE. UU. a 30 años llega al 5%, entonces la pérdida acumulativa por mantener bonos del Tesoro de EE.UU. sería del 50% en 3 años

Fijesé el siguiente gráfico… El rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a 30 años es el más alto desde 2010. Superior al 4.7%. Sigue ampliando la ruptura de abril de 2022 de la tendencia bajista iniciada en la década de 1980

 

Después, Hartnett, salta a Japón, y advierte sobre la posibilidad de un cambio en la situación económica y financiera en Japón, con la posibilidad de que un yen japonés más fuerte y cambios en la política del Banco de Japón tengan repercusiones en los mercados financieros globales.

“Se plantea la posibilidad de un cambio en la política del Banco de Japón en los próximos 3-4 meses. Esto incluiría un alejamiento de las tasas de interés cercanas a cero y la reducción de un programa de flexibilización cuantitativa masiva de 1 billón de dólares implementado en los últimos 12 meses”.

Antes de pasar con los 15 grandes gráficos, también deja el típico comentario: “Vende el último aumento”

“Probablemente, las 520 subidas de tasas de interés de bancos centrales en los últimos 24 meses no han terminado de ‘romper cosas’… mantente bajista/defensivo y vende el último aumento”

15 grandes gráficos

1. El gran cambio

Década de 2020: el contexto de inversión está cambiando de un exceso monetario a un exceso fiscal, de capital a trabajo, de globalización a proteccionismo, de democracia a autocracia, de cambio climático a cero emisiones netas, de liquidez excesiva en Wall Street a inflación excesiva en Main Street

Asignación de activos: 25% en efectivo, 25% en materias primas, 25% en bonos y 25% en acciones, una ‘cartera permanente’ para superar a una cartera 60/40. Los activos reales superan a los activos financieros, vendemos dólares estadounidenses y activos deflacionarios como bonos de grado de inversión y acciones tecnológicas/growth monopolísticas ante la próxima recesión, compramos activos inflacionarios como materias primas, bienes raíces y cíclicos de valor a medida que comienza la recesión.

2. El cambio más grande

El cambio más significativo es simplemente que las tasas de interés globales ya no se encuentran en mínimos de 5000 años… esto significa el fin de los retornos anormalmente altos en bonos y acciones.

Las tasas de rendimiento en Estados Unidos y el Reino Unido han aumentado desde cero hasta el 5% en los últimos años, pero el 5% es simplemente el rendimiento promedio de los últimos 250 años.

 

3. El virus

La pandemia global de COVID-19 y la invasión rusa de Ucrania aceleraron las tendencias seculares de la década de 2020, siendo la más evidente la tendencia de desglobalización a través de políticas económicas para proteger industrias estratégicas y cadenas de suministro mediante la reubicación local (por ejemplo, la Ley IRA y Chips).

La imagen muestra cuán dramáticamente un confinamiento económico puede reducir la contaminación; el crecimiento económico significa que la costosa transición hacia el ‘cero neto’ continúa (entre $4.0 y $4.5 billones al año en inversión en energía limpia hasta 2050, según la AIE/FMI)… más gasto e intervención gubernamental.

4. La guerra

La guerra entre Rusia y Ucrania, en el contexto de la OTAN, es el conflicto militar número 487 en Europa en los últimos 2000 años.

La guerra es costosa y tiende a generar inflación.

Este conflicto ha llevado a políticas de protección de los electorados de Estados Unidos y la Unión Europea a través de descuentos en la energía y impuestos extraordinarios, así como a un aumento acelerado en el gasto en defensa (el gasto militar de Estados Unidos se acerca a 1 billón de dólares al año) y a una reversión de la globalización mediante sanciones, embargos y proteccionismo para asegurar el suministro de energía y alimentos.”

5. Gran liquidez

La política revolucionaria de los bancos centrales en los últimos 15 años… 1343 recortes de tasas, $23 billones de compras de activos desde la crisis financiera global (incluyendo $11 billones durante la pandemia de COVID-19) llevaron el balance de la Reserva Federal a un histórico 38% del PIB en 2022 (ahora 31%).

La supernova de liquidez de los bancos centrales causó una gran inflación de los precios de los activos, una transferencia de riqueza de los baby boomers a los millennials y, en los últimos años, subsidió el gasto masivo del gobierno en Estados Unidos, el Reino Unido y Europa.

Ahora, los bancos centrales están reduciendo la liquidez global… disminuyendo en $4.6 billones desde febrero de 2022; los inversores optimistas argumentan acertadamente que todavía existe una ‘excesiva liquidez’ y casi todos los inversores creen que el próximo evento económico/financiero negativo será recibido con otro episodio de pánico de la Fed/banco central.

6. Gran gobierno

“El exceso fiscal es un tema importante de la década de 2020… los rendimientos de los activos son fuertes si el déficit y la deuda se resuelven mediante un sólido crecimiento económico, pero débiles si se resuelven a través de la inflación y la vigilancia de los bonos que obliga a la responsabilidad fiscal del gobierno de Estados Unidos y Europa (al menos hasta que la Reserva Federal rescate al Tesoro a través de YCC).

El déficit del gobierno de Estados Unidos representa el 9% del PIB en el tercer trimestre de 2023, el gasto gubernamental es del 44% del PIB y sigue aumentando, el presupuesto propuesto por Biden para 2024 ($6.9 billones) habría convertido al gobierno federal de Estados Unidos en la tercera economía más grande del mundo en términos de PIB.

7. Gran auge

La combinación de excesos monetarios y fiscales entre 2020 y 2023, junto con nuevas tendencias seculares inflacionarias (relocalización) y la expectativa de un rescate electoral… es la razón por la cual el PIB nominal de Estados Unidos ha crecido un 40% desde el punto más bajo causado por la COVID en el segundo trimestre de 2020, siendo la expansión más rápida desde 1949-52… y también por qué la política monetaria más estricta ha sido relativamente ineficaz hasta ahora para controlar la inflación y frenar el crecimiento.

8. Gran colapso

Los bonos del Tesoro de Estados Unidos están en camino de experimentar su tercer año consecutivo de pérdidas históricas (-4% en 2023, -17% en 2022, -4% en 2021)… algo que nunca había sucedido en la historia de la república de Estados Unidos.

Un aterrizaje forzoso debería convertir a los bonos a largo plazo en la ‘mejor inversión’ más probable de 2024… siempre es mejor poseer la ‘humillación’.

Pero los inversores en bonos necesitan datos sobre un aterrizaje forzoso y una acción de precios alcista… la primera señal de datos de recesión debería incitar a una agitación política en busca de un pánico fiscal (por ejemplo, llamados para un ingreso básico universal para abordar el desempleo atribuido a la inteligencia artificial) y las tasas de los bonos no caen como se esperaba…

El riesgo es que vuelvan los temores a la degradación del dólar, provocando una reversión en las ganancias del dólar estadounidense.

9. Gran rotación: larga 25/25/25/25, corta 60/40

En el siglo pasado: bonos del Tesoro al 4%, rendimientos del Tesoro al 5%, relación precio/beneficio (PE) de 14 veces.

En este siglo: bonos del Tesoro al 1.5%, rendimientos del Tesoro al 3%, relación precio/beneficio (PE) de 19 veces. En 2023: bonos del Tesoro al 5%, rendimientos del Tesoro del 4-5%, relación precio/beneficio (PE) de 19 veces.

ecimos que efectivo, materias primas y activos reales superarán a los activos financieros como bonos y acciones en la década de 2020.

10. Mi gran y amplio rango de negociación de acciones

En los últimos 100 años, el rendimiento promedio del S&P 500 ha sido del 8% (incluso fue del 8% en la década de 1970, durante la stagflación, aunque los retornos en términos reales fueron negativos). Si el múltiplo de equidad del siglo XXI de 19 veces todavía es correcto, entonces las acciones estarían bien; pero si las nuevas tendencias seculares significan que el múltiplo de equidad del siglo XX de 14 veces es más apropiado (lo cual creemos), entonces los rendimientos de las acciones serán decepcionantes. Hay que destacar la magnífica bifurcación entre la relación precio/beneficio actual de 30 veces para las 7 principales acciones tecnológicas y de 16 veces para el resto del mercado.

La burbuja de la inteligencia artificial, las acciones como refugio contra la inflación para personas de ingresos más bajos, y las acciones que anticipan la política de control de rendimiento (YCC, por sus siglas en inglés) son todos catalizadores para nuevos máximos. Sin embargo, es más probable que tasas de interés del 3-5% e inflación en los próximos 3-5 años mantengan al índice SPX en un rango de 3,600 a 4,800 puntos.

11. Grandes burbujas

La inteligencia artificial (IA) es la próxima gran interrupción tecnológica, y junto con China, podría ser un contrapeso deflacionario a la tendencia inflacionaria si se permite que la IA cree desempleo, ya que es la única forma en que la productividad aumenta.

En 2023, la mayor interrupción de la IA se encuentra en el mercado de valores, donde las siete grandes tecnológicas monopolios/oligopolios (los ‘Magnificent 7’) representan $3.6 billones de las ganancias totales de capitalización de mercado del S&P 500 de $3.8 billones en lo que va del año (excluyendo a los ‘Magnificent 7’, el S&P 500 sube solo un 1% en el año).

Por ahora, la IA es una ‘burbuja incipiente’, pero es importante tener en cuenta que con niveles de deuda mucho más bajos que hoy en día, tasas de interés reales del 4% hicieron estallar la burbuja de Internet en 2000, tasas de interés reales del 3% hicieron estallar la burbuja hipotecaria subprime, y las criptomonedas se desplomaron con el aumento de los rendimientos reales de -100 puntos básicos a 150 puntos básicos. Ahora, los rendimientos reales de los bonos del Tesoro de EE. UU. a 10 años superan el 2%. Somos vendedores de tecnología monopolística.

12. Gran populismo: Main St larga, Wall St corta

El valor de los activos financieros (Wall Street) en relación con el valor de la economía (Main Street) aumentó de 4.5 veces a 6.5 veces en los últimos 15 años, pero desde entonces ha bajado a 5.6 veces, aunque sigue estando por encima del promedio de 3-4 veces entre 1950 y 1999.

En la década de 2020, se observan políticas de redistribución, regulación y relocalización para revertir la desigualdad de riqueza, aumentando el valor del trabajo en relación con el capital. Es importante destacar que Biden es el primer presidente en unirse a una línea de piquetes de sindicatos. La recomendación es comprar lo que compra Main Street.

13. Grandes aumentos de precios: inflación a largo plazo, deflación a corto plazo

Los rendimientos anuales en la década de 2010 fueron del 10% en activos deflacionarios (bonos, tecnología…) y del 6% en activos inflacionarios (efectivo, materias primas, valor…). Hasta ahora en la década de 2020, hemos visto un 5% de deflación frente a un 4% de inflación.

Vendemos el dólar estadounidense y activos deflacionarios como bonos de grado de inversión y acciones tecnológicas de crecimiento monopolístico a medida que se avecina la recesión, y compramos activos inflacionarios como materias primas, bienes raíces y cíclicos de valor a medida que comienza la recesión.

14. Gran escasez: Posición larga en activos reales, posición corta en activos financieros.

Los activos reales son escasos, baratos (en relación con los activos financieros, cerca de mínimos de casi 100 años), poco poseídos y sirven como protección contra la inflación, lo que permite diversificar carteras.

Todos los activos reales individuales tienen una correlación positiva con la inflación desde 1950.

Diamantes, tierras de cultivo en Estados Unidos y oro tienen la correlación más alta con el cambio en el precio y la tasa de inflación del IPC en Estados Unidos. El efectivo es el activo financiero más correlacionado positivamente con la inflación, mientras que las grandes y pequeñas capitalizaciones tienen correlaciones positivas, y los bonos tienen correlaciones negativas con la inflación.

15. Gran cambio: Largo Resto del Mundo (Resto de Países), corto Estados Unidos 

Las acciones estadounidenses están en máximos de 70 años en comparación con las acciones globales, por lo que no es de extrañar que la ‘excepcionalidad estadounidense’ sea tan consensuada. Las mejores coberturas para la ‘excepcionalidad’ que se convierte en ‘degradación’ son activos reales, oro, TIPS (Títulos del Tesoro Protegidos contra la Inflación), acciones de pequeña capitalización de valor y mercados emergentes.

 

Por Diego Puertas

Fuente: Hartnett, BofA

 

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ÚLTIMOS TITULARES

El dólar estadounidense cae aún más después del Libro Beige y Mester.

} 20:58 | 29/11/2023

Bolsa

El rendimiento de los factores de “riesgo” sigue siendo bajo. JPM ha realizado un seguimiento del rendimiento acumulado y renovable de los factores “más arriesgados”, como la alta volatilidad, la pequeña capitalización y la baja rentabilidad. JPM: “La rentabilidad a 3 meses de estos factores estuvo cerca de un máximo a finales de julio y cerca de un mínimo a finales de octubre (aparte de los máximos y mínimos establecidos en torno a los principales mínimos del mercado). Aunque el rendimiento se ha vuelto menos negativo a medida que los factores han dejado de venderse, siguen siendo bastante bajos y están lejos de cualquier tipo de señal de búsqueda de riesgo.” (JPM)

} 20:23 | 29/11/2023

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El Libro Beige rara vez importa, pero en torno a los puntos de inflexión económicos puede ser un motor del mercado. – Las ventas al por menor, incluidos los automóviles, se mantuvieron mixtas; las ventas de artículos discrecionales y bienes duraderos, como muebles y electrodomésticos, disminuyeron, en promedio, ya que los consumidores mostraron una mayor sensibilidad a los precios. – Cuatro distritos informaron de un crecimiento modesto, dos condiciones indicadas fueron de flat a ligeramente declive, y seis observaron ligeras disminuciones en la actividad. -La demanda de servicios de transporte era lenta. – La actividad manufacturera fue mixta y las perspectivas de los fabricantes se debilitaron. – El crédito al consumo se mantuvo bastante saludable, pero algunos bancos observaron un ligero aumento en los atrasos de los consumidores. – Las perspectivas económicas para los próximos seis a doce meses disminuyeron durante el período del informe. – Los aumentos de precios se moderaron en gran medida en todos los distritos, aunque los precios se mantuvieron elevados. – La mayoría de los distritos esperan que los aumentos moderados de precios continúen hasta el próximo año. – La demanda de mano de obra siguió a la calma, ya que la mayoría de los distritos informaron de aumentos de flat a modestos en el empleo general. – Varios distritos continuaron describiendo los mercados laborales como estrechos con trabajadores calificados en escasez. – Esto encaja completamente con el tema dovish que ha estado emanando de los oradores de la Reserva Federal. La economía se está desacelerando, los precios están bajando y el mercado laboral se está enfriando. El dólar se está vendiendo aún más en los titulares.

} 20:20 | 29/11/2023

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Los tres principales índices de Wall Street se mantuvieron moderados a mediodía tras un fuerte comienzo el miércoles, después de los últimos comentarios de un funcionario de la Reserva Federal sobre la posibilidad de otra subida de tipos si surgiera la demanda. El presidente de la Fed de Richmond, Thomas Barkin, se mostró “escéptico” ante la posibilidad de que la inflación baje del 2%, y deseó tener la opción de otra subida de tipos en caso de que la inflación gane fuerza. Las bolsas estadounidenses cerraron el martes con una ligera subida, tras algunos comentarios positivos sobre la posibilidad de una bajada de tipos. El Gobernador de la Fed, Christopher Waller, considerado un halcón, había insinuado la posibilidad de bajar los tipos de interés en los próximos meses si la inflación seguía cediendo. Es probable que haya un poco más de división en el seno de la Reserva Federal, porque hay algunas (opiniones) contradictorias”, dijo Brent Waller. (Brent Schutte, director de inversiones de Northwestern Mutual Wealth Management Company. Es probable que la Reserva Federal se aleje de las expectativas del mercado de un recorte de los tipos, añadió Schutte. Aún así, las apuestas de recortes de tipos a partir de marzo han subido hasta el 46,4% desde el 34,6% de un día antes, según la herramienta FedWatch de CME Group. La mayoría de los valores de megacapitalización invirtieron el rumbo, con Meta Platforms , Microsoft y Alphabet bajando entre un 1% y un 2%. Mientras tanto, los últimos datos del PIB mostraron que la economía estadounidense creció en el tercer trimestre más deprisa de lo que se pensaba inicialmente, lo que refuerza la idea de que la Reserva Federal ha logrado evitar una recesión. Los operadores están a la espera de la publicación del “Libro Beige”, una instantánea de la economía estadounidense, a las 2:00 p.m. ET, y del índice de gasto de consumo personal (PCE) -el indicador de inflación preferido de la Reserva Federal-, que se publicará el jueves, para conocer más datos sobre la evolución de la economía en condiciones monetarias restrictivas. Seis de los 11 principales sectores del S&P 500 cotizaban al alza, liderados por los valores inmobiliarios sensibles a los tipos, mientras que el índice Russell 2000 de pequeña capitalización subía un 0,8%. A las 11:48 a.m. ET, el Promedio Industrial Dow Jones subía 36,64 puntos, o 0,10%, a 35.453,62, el S&P 500 subía 6,05 puntos, o 0,13%, a 4.560,94, y el Nasdaq Composite subía 11,49 puntos, o 0,08%, a 14.293,25. Entre los valores individuales, General Motors subió un 9,3%, tras anunciar que recomprará 10.000 millones de dólares en acciones y aumentará su dividendo un 33%. Las acciones de su rival Ford también subieron un 2,5%. CrowdStrike Holdings sumó un 10,0% después de que la firma pronosticara unos ingresos para el cuarto trimestre por encima de las estimaciones de Street. NetApp subió un 15,1% después de que la plataforma de gestión de datos basada en la nube elevara su previsión de beneficios anuales. Los avances superaron a los descensos en una proporción de 2,63 a 1 en la Bolsa de Nueva York y de 1,93 a 1 en el Nasdaq. El índice S&P registró 27 nuevos máximos de 52 semanas y un nuevo mínimo, mientras que el Nasdaq registró 72 nuevos máximos y 57 nuevos mínimos. Reuters

} 19:50 | 29/11/2023

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Posicionamiento alcista en opciones: La demanda de opciones “calls” ha sido mucho mayor que la de opciones “puts” en las últimas semanas (tanto de índices como de valores individuales). Este tipo de dinámica de las opciones ha contribuido a la subida de la renta variable. Marshall, de Goldman, escribe: “…hay más espacio para que aumente la demanda de opciones call antes de que alcancemos los niveles de skew extremo frente a los dos últimos años”. A nosotros ya nos parece un poco estirado…

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Kolanovic de JPMorgan prevé que el S&P 500 se hundirá un 8% el próximo año a pesar del crecimiento de las ganancias: BBG

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*La Alianza OPEP+ considera recortes adicionales de producción de 1 millón de B/D, dicen fuentes — WSJ *Arabia Saudita respalda un posible recorte adicional de la OPEP y un plan de resistencia de los Emiratos Árabes Unidos, dicen fuentes — WSJ *Reunión virtual de la Alianza OPEP+ el jueves para decidir las opciones de producción del primer semestre — WSJ

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Raro ver este modelado en CTA´s. ¿Se han ido ya de vacaciones? Para el SPX en 1 semana: 5.000 millones de dólares para comprar en la sesión plana; 4.000 millones de dólares para comprar en la sesión alcista; < 1.000 millones de dólares para vender en la sesión bajista (datos de GS).

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El ratio QQQ vs IWM cotiza muy cerca de máximos ya que todo el mundo está apostando por el gran impulso tecnológico.

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El segundo mejor mes para el software en los últimos 10 años El software sube aproximadamente un 13% en noviembre, encaminándose hacia su segundo mejor mes en más de 10 años. ¿Por qué tan fuerte? La tasa a 10 años de EE. UU., por supuesto, impulsando una rotación hacia el crecimiento. La estacionalidad, noviembre históricamente bueno para el software. El cambio de calendario: los inversores ahora comienzan a valorar las cifras de 2025. La posición es mucho más clara en el software que en las Mega Cap Techs. El optimismo en la inteligencia artificial se está abriendo paso en este espacio. GS

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